• 1 .Вибірка робіт, в яких використовувався метод подій дослідники
  • Таблиця
  • Compustat
  • 5 . Порівняння фінансових показників ГМК «Норільський Нікель»
  • 6 . Коефіцієнт дивідендних виплат З 2006 по 2015 рік 2006
  • 7 . План-факт аналіз капітальних витрат ГМК «Норільський Нікель» 2008


  • Дата конвертації22.06.2017
    Розмір126.9 Kb.
    Типдипломна робота

    Скачати 126.9 Kb.

    Конфлікт акціонерів ГМК "Норільський Нікель"

    ЗМІСТ

    Вступ

    Глава 1. Огляд досліджень корпоративних конфліктів

    Розділ 1. Зарубіжні дослідження корпоративних конфліктів

    Розділ 2. Російські дослідження корпоративних конфліктів

    Розділ 3. Дослідження впливу викупів акцій на фінансові показники компаній

    Глава 2. Конфлікт акціонерів в ГМК «Норільський Нікель»

    Розділ 1. Опис конфлікту акціонерів ГМК "Норільський Нікель"

    Розділ 2. Методологія дослідження

    Розділ 3. Вимірювання ринкового ефекту в результаті конфлікту в ГМК Норільський Нікель

    Розділ 4. Аналіз викупів акцій ГМК "Норільський Нікель"

    висновок

    Список літератури

    додатки

    Додаток 1. Динаміка цін акцій ГМК "Норільський Нікель"

    Додаток 2. Найбільші корпоративні конфлікти в Росії, РБК 2012

    Додаток 3. Історичні дивіденди по акціях ГМК «Норільський Нікель»

    Додаток 4. Надлишкова прибутковість при публікації новин про конфлікт в "Норнікель" квітень 2010 - квітень 2013 року

    Додаток 5. Надлишкова прибутковість при публікації новин про конфлікт в "Норнікеля", липень - грудень 2008 р року


    Вступ

    Конфлікт акціонерів може істотно відбитися на ринковій вартості компанії. Зміна вартості компанії в ході конфлікту супроводжується не тільки прямими витратами, пов'язаними з судовими позовами, а й непрямими витратами компанії, які в сукупності можуть в кілька разів перевищувати прямі витрати. З іншого боку, конфлікт акціонерів може привести і до позитивних наслідків, в результаті чого вартість компанії не тільки відіграє втрати, але і досягне нового історичного максимуму. В ході даного дослідження ставиться завдання з'ясувати сукупний ефект від корпоративного конфлікту акціонерів ММК Норільський Нікель в особі двох головних мажоритарних акціонерів компанії: компанії «Русал» під керуванням її основного бенефіціара Олега Дерипаски і інвестиційної компанії «Інтеррос», яка є представником інтересів Володимира Потаніна.

    Акціонерні конфлікти не рідкість, як для країн, що розвиваються, так і країн, що представляють розвинені ринки. Різниця полягає лише в типі конфліктів, які складаються в силу культурних, історичних і економічних факторів, що знаходять своє відображення в структурі власності.

    Конфлікти можуть виникати між менеджментом і акціонерами, мажоритарними і міноритарними акціонерами, а також між менеджментом і міноритарними акціонерами. Найбільш характерним для країн континентальної Європи, а також Росії внаслідок сформувалася концентрованої структури власності є конфлікт між великим акціонером і міноритаріями. У російській практиці корпоративних конфліктів виділяють такі типи як міноритарії проти мажоритарного акціонера, міноритарії проти менеджменту, конфлікт між мажоритарними акціонерами, між власником і рейдером (Степанов, Габдрахманов, 2011). Також необхідно зауважити, що основні учасники конфлікту - це мажоритарні акціонери, які володіють контрольним пакетом і роблять істотний вплив на діяльність компанії.

    Розмірковуючи на тему актуальності дослідження корпоративних конфліктів, наводяться дані дослідження РБК про найбільших корпоративних конфліктах Росії на 2012 рік (Додаток 2). Корпоративні конфлікти в Росії представлені досить широкою галузевою належністю компаній із сукупною вартістю залучених в конфлікт активів на 37 млрд доларів (Додаток 2).

    Початок дослідження корпоративних конфліктів було покладено в роботах Енгельмана і Корнелла (Engelmann, Cornell, 1988), Катлера і Саммерса (Cutler, Summers, 1988) і Герцелия і Сміта (Hertzel, Smith, 1993). Фокус дослідження спрямований на вивчення впливу публічних новин про судові позови на ринкову вартість компанії. Наступні за ними роботи Бхагата, Бріклі і Колси (Bhagat, Brickley, Coles, 1994), Карпова, Лотта і Ранкіна (Karpoff, Lott, Rankine, 1999), Кокса і Мінза (Cox, Means, 1999), Прінса і Рубіна (Prince , Rubin, 2000), а також Кока, Куреши, Акхіжбе (Koku, Qureshi, Akhigbe, 2001) вивчають вплив публічної інформації про судові позови, однак, вже на більш широкою вибіркою подій, яка включає цілі галузі, а ефект перевіряється на ширшому часовому інтервалі. У роботах початку 2010-х перевіряються результати досліджень по США на ринках, що розвиваються. Дослідники корпоративних конфліктів приходять до висновку, що головний агентський конфлікт в економіках, що розвиваються - це конфлікт акціонерів, а також стверджують, що в силу збільшення концентрації структури власності на ринках, що розвиваються будуть стимулювати появу подібного роду конфліктів в майбутньому (Ling, Chuang, 2011). Крім того, дослідження корпоративних суперечок в 1980-1990-х роках в США виявили тенденцію до збільшення частки корпоративних позовів в загальній структурі суперечок (Bhagat, Brickley, Coles 1994). Екстраполюючи дані факти можна припустити появу нових корпоративних конфліктів за участю мажоритарних акціонерів у країнах, що розвиваються.

    Таким чином, актуальність даного дослідження полягає в практичній цінності оцінки наслідків конфліктів між великими акціонерами. Аналіз акціонерних конфліктів допоможе зрозуміти, з чого і за рахунок чого складаються акціонерні втрати, передбачити і уникнути багатомільярдних втрат. Метою роботи є аналіз реакції ринку про появу новин про існування конфлікту акціонерів всередині компанії «Норільський Нікель» і кількісна оцінка втрат акціонерів в результаті конфлікту. Об'єкт дослідження - конфлікт акціонерів ГМК "Норільський Нікель". Предмет дослідження - вплив конфлікту акціонерів ГМК "Норільський Нікель" на ринкову вартість компанії. У розділі 1 наводиться огляд досліджень корпоративних конфліктів російських і зарубіжних авторів, а також досліджень на тему впливу викупу акцій на фінансові показники компанії. У розділі 2 дається опис конфлікту акціонерів ГМЛ «Норільський Нікель», методологія дослідження та оцінка впливу конфлікту на ринкову вартість.

    Глава 1. Огляд досліджень корпоративних конфліктів

    Розділ 1. Зарубіжні дослідження корпоративних конфліктів

    Дослідженням реакції ринку на появу інформації про корпоративні конфлікти почали займатися з кінця 1980-х років. Енгельман і Корнелл (Engelmann, Cornell, 1988) розглянули серію публічних оголошень про початок п'яти судових позовах: Telex проти IBM, Pennzoil проти Texaco, Berkley Photo проти Eastman Kodak, MCI проти AT & T і Treadway проти Bruinswick. Авторів цікавив ефект, який надають дані публікації на ринкову вартість компанії. Дослідники оцінювали коефіцієнти регресії фактичної прибутковості акцій компаній на релевантний ринковий індекс, надлишкова прибутковість вимірювалася через помилки регресії. Результати дослідження показали, що корпоративні позови можуть принести величезні витрати протиборчим боку і понесені витрати перевершують очікувані вигоди позивача. Прямі витрати не пояснюють істотно більшому зниженню ринкової капіталізації компаній. Були висунуті гіпотези щодо того, чому непрямі витрати конфлікту значно перевищують прямі витрати: по-перше, зростає ризик подачі подібних позовів, по-друге, через можливих обмежень накладених судом і, по-третє, через зрослі транзакційних витрат ведення бізнес , включаючи репутацію компанії.

    Стаття Катлера і Саммерса (Cutler, Summers, 1988) присвячена аналізу судового конфлікту між Pennzoil і Texaco, в який обидві компанії були залучені в період з 1984 по 1988 рік. Суть конфлікту полягала в порушення умов угоди по злиттю Texaco і Getty Oil, з якої у Pennzoil вже була угода про злиття, в результаті чого Pennzoil зазнала суттєвих витрати. Спочатку суд задовольнив позов Pennzoil і призначив безпрецедентний штраф в 10 млрд доларів, проте, пізніше сторони зійшлися на 3 млрд. В ході конфлікту спостерігалося асиметричне вплив на вартість компаній: в разі вигідного для Pennzoil рішення суду вартість його акцій росла в меншій мірі, ніж падали котирування Texaco. На кожен долар втрат акціонерів Texaco акціонери Pennzoil вигравали лише 40 центів. Аналогічна ситуація спостерігалася в разі прийняття вигідного для Texaco рішення. В результаті публікації новин про конфлікт, акціонери обох компаній втратили 3,4 млрд доларів, що становить 30% від сукупної капіталізації двох компаній. Після врегулювання спору, котирування компаній виросли, але сукупні втрати акціонерів в результаті конфлікту склали 2 млрд доларів. При цьому прямі витрати на ведення судових розглядів, які склали 15% від втрат, ніяк не можуть пояснити таке значне падіння вартості двох компаній. Автори висловлюють кілька припущень щодо причин падіння вартості. В першу чергу вони пов'язують її з неможливістю Pennzoil інвестувати отримані кошти з такою ж прибутковістю, як це могли зробити в Texaco. Справа в тому, що активи, отримані Pennzoil у вигляді грошових коштів, могли б бути інвестовані за ставкою нижче ринкової. По-друге, зменшення загальної капіталізації пояснюється менш якісним оперативним управлінням компаній з огляду на відволікання менеджменту від його прямих зобов'язань і необхідністю участі в конфлікті, погіршення іміджу в очах кредиторів і постачальників шляхом створення невпевненості в майбутньої платоспроможності компанії. По-третє, ринок міг побачити в позові сигнал про зниження ймовірності вигідного злиття компаній, в результаті чого переоцінив перспективи їх зростання. У висновку, автори висловлюють гіпотезу про неправильної оцінки компаній ринком. Крім того, автори дослідження не знайшли раціонального пояснення того, чому менеджмент компаній не вирішив конфлікт раніше, а довів його до початку порушення справи про банкрутство Texaco. Висловлюється припущення, що в Texaco в той момент існував конфлікт інтересів між акціонерами і менеджментом, і останній всіляко перешкоджав двосторонньому вирішенню конфлікт і грав ва-банк, сподіваючись на повну перемогу в суді.

    Карпов і Лотт (Karpoff, Lott, 1993) досліджують вплив появи в пресі випадків корпоративного шахрайства на ринкові котирування акцій. Використовуючи дані про 132 передбачуваних і виявлених випадків корпоративного шахрайство в період з 1978 по 1987 рік, автори статті роблять висновок, що поява статті в пресі із звинуваченнями або початком розслідування випадків корпоративного обману в середньому призводить до зменшення капіталізації афілійованих копаній на 1,34% мул 60 , 8 мільйонів доларів і на 5% (40 мільйонів доларів) в разі шахрайства відносно державних структур. При цьому, тільки 6,5% від загальних втрат становлять витрати представництва в суді і 1,4% становлять втрати у вигляді накладених судом штрафів. Автори статті стверджують, що значна частина витрат, більше 90% складають витрати репутації, яка фірма несе в вигляді нижчої ціни продажу своєї продукції споживачам, зниження попиту на свою продукцію і більш жорсткими умовами з постачальниками.

    Герцель і Сміт (Hertzel, Smith, 1993) також займаються вивченням судового конфлікту між Pennzoil і Texaco і фокусуються на питанні про те, чи є реакція ринку на судовий розгляд між сторонами хорошим поясненням соціальних витрат і витрат втрати репутації для сторони, що програла. Автори дослідження припускають, що негативна реакція ринку може перевершувати чистий ефект від судових позовів, якщо вигоди розподіляються між третіми особами, наприклад, конкурентами сторони, що програла. З іншого боку, вплив на ціни акцій позивача може занижувати сукупні втрати або вигоди, якщо судовий процес веде до негативних зовнішніх ефектів для третіх осіб. В рамках даної роботи автори вирішили перевірити вплив судових тяжб між Pennzoil і Texaco на ринкову вартість інших учасників галузі. Автори сконцентрувалися на кейсі Pennzoil проти Texaco в силу декількох причин. По-перше, даний конфлікт характеризується чітко визначеним рамками судового розгляду, точною датою вирішення справи і наявністю ринкових котирувань акцій у розглянутий період. По-друге, наявність великої кількості торгуються на відкритому ринку конкурентів, які дають можливість дати альтернативну оцінку реакції ринку. По-третє, побічні ефекти в галузі нафтовидобутку і нафтопереробки посилюються за рахунок великих формальних та неформальних відносин між повністю вертикально інтегрованими компаніями, а також компаніями з індустрії транспортування і реалізації нафти. Дані відносини пов'язують компанії таким чином, що в разі накладення зобов'язань на велику фірму, партнери і входять в стратегічні альянси компанії також відчувають ефект від даних зобов'язань. Результуюча вибірка склала 31 компанію, які в сукупності займають 60% ринку переробки нафти, 55% ринку продажів, 58% ринку транспортування нафти і 49% ринку видобутку та зберігання сирої нафти.

    Для оцінки впливу позовів між Pennzoil і Texaco на котирування і прибутковості акцій автори дослідження використовували модель MVRM (Multivariate Regression Model), яка використовує систему зовні незалежних рівнянь з процесом генерації прибутковості за умови прийняття Дамм-змінної одиниці.Дамм-змінна приймає значення один, якщо дата збігається з датою оголошення про конфлікт і нуль інакше. Конструюються три регресійних рівняння для Pennzoil, Texaco і портфеля з котирувань 31 компаній, зважених за ринковою капіталізацією, відповідно. У лівій частині рівняння знаходиться прибутковість Pennzoil, Texaco або портфеля з 31 акції, а в якості регресорів виступають прибутковість на ринковий індекс CRSP, прибутковість на нафтові ф'ючерси і Дамм змінна, що відповідає за відхилення від середньої прибутковості досліджуваних акцій і портфеля цінних паперів.

    Результати дослідження демонструють, що конфлікт мав реальні наслідки з ефектом перерозподілу втрат на інші компанії сектора, котирування акцій яких відповіли негативною надприбутковий. Події, які мали статистично значимий ефект на одного або обох учасників судового розгляду, також мали статистично значущу негативну надприбутковість для портфеля, що складається з 31 акцій компаній з індустрії нафтовидобутку і переробки економіки США. Дослідження показує, що в результаті подібних суперечок і судових тяжб витрати можуть нести не тільки акціонери безпосередньо беруть участь в конфлікті компаній, але і в цілому вся галузь. Вчені пояснюють цей ефект наявністю формальних і неформальних відносин між компаніями, наприклад контрактами і усними домовленостями. Конфлікт і подальше банкрутство Texaco анулювали всі контракти і привів до підвищення транзакційних витрат ведення бізнесу в галузі в цілому.

    Ще одне велике дослідження реакції ринку на появу новин про корпоративних спорах було опубліковано під авторством Бхагата, Бріклі і Колси (Bhagat, Brickley, Coles, 1994). В цілому в вибірку увійшли 330 фірм і 550 новин про подачу або дозволі позову, опублікованих в журналі Wall Street Journal в період з 1981 по 1983 рік. Автори приходять до висновку, що подача позову в середньому знижує ринкову капіталізацію компанії-відповідача на 1% в той час як капіталізація компанії-позивача не відчуває ніяких ефектів. Середнє сукупне падіння вартості відповідача та позивача становить 21 мільйон доларів в момент публікації інформації про можливий судовий розгляд. Основна причина падіння вартості компанії полягає не в прямих витратах судочинства, а у витратах, пов'язаних з фінансовими труднощами компанії, які можуть полягати в менш вигідних умовах ведення бізнесу з постачальниками і споживачами, кредиторами, відволікання менеджменту від оперативних завдань і неефективної інвестиційної політики. Автори роблять висновок, що основне джерело зниження вартості - це непрямі витрати, пов'язані з можливими фінансовими труднощами відповідача внаслідок подання позову. Крім того, спостерігалася несиметрична реакцію ринку щодо позивача і відповідача, при якій втрати відповідача більше ніж виграш позивача.

    Карпов, Лотт і Ранкін (Karpoff, Lott, Rankine, 1999) в своєму дослідженні розглянули вибірку компаній, які порушували екологічне законодавство, в результаті чого на них було накладено штрафи та інші виплати, а самі компанії зазнали зниження ринкової вартості. У статті розглядається вибірка з 283 випадків порушення екологічного законодавства США в період з 1980 по 1991 рік, описаних в Wall Street Journal. Автори з'ясували, що в середньому, компанії, що порушують екологічне законодавство страждають від статистично істотних втрат капіталізації. В день публікації інформації про підозру в екологічних порушеннях вартість акцій компанії-порушники падає в середньому на 0,85%. У наступні оголошення, пов'язані з висуненням звинувачень, вартість акцій падає на 1,58%. У разі появи публікації про накладення штрафів акції реагують падінням ще на 1,92%. У разі врегулювання конфлікту спостерігається зростання вартості акцій на 0,06%, статистично не відрізняється від нуля. Автори порівнюють прямі втрати від порушень з падінням ринкової вартості компанії, які виявляються нижче і приходять до висновку, що непрямі втрати репутації в даному випадку відсутні і не спостерігаються.

    Кокс і Минз (Cox, Means, 1999) досліджують вплив судових конфліктів на добробут акціонерів і кредиторів компаній. В ході дослідження була використана вибірка Wall Street Journal, що складається з 32 подій про припинення судових розглядів між компаніями. В результаті проведеного дослідження з використанням методу подій, автори отримали результати про значну позитивну наддохідності акціонерів і кредиторів в момент появи інформації в пресі. Статистично значуща на 1% рівні надприбутковість для акціонерів склала 2,95% і 2% -ву надприбутковість отримали кредитори після появи новини про завершення справи.

    Прінс і Рубін (Prince, Rubin, 2000) використовували метод подій для розгляду ефекту подачі судових позовів про неналежну якість продукції в автомобільній і фармацевтичній галузі. Вони виявили, що подача позову веде до суттєвих втрат ринкової вартості фірм-відповідачів. При цьому рівень ринкових втрат вище верхньої межі прямих витрат, пов'язаних зі штрафами і судочинством, вказуючи на наявність непрямих втрат, пов'язаних з витратами репутації. У підсумкову вибірку увійшли 44 події для автомобільної галузі і 62 події для галузі фармацевтики в період з 1985 по 1995 рік з Dow Jones News Service.

    Результати дослідження в автомобільній галузі показують значною падіння вартості компанії-відповідача а також його конкурентів в момент подачі позову в суд. Компанії в середньому втрачає у вартості від 276 до 500 мільйонів доларів ринкової капіталізації в вікні події від 3 до 10 днів в порівнянні з максимальними прямими витратами в 242 мільйони доларів. При цьому втрати капіталізації конкурентів практично однакові, як і у фірми-відповідача. Загальні галузеві втрати від судового позову оцінюються авторами від 638 мільйонів до 1,5 мільярда доларів. Автори пояснюють дані втрати, які можуть перевершувати прямі витрати в 10 разів, репутаційні витратами, а також з можливістю подачі аналогічних позовних заяв компаніям конкурентам в силу технологічної ідентичності їх продукції.

    Компанії фармацевтичної галузі в середньому втрачають від 496 до 641 мільйонів доларів ринкової вартості, при прямих витратах від 445 до 600 мільйонів доларів. Автори роблять висновок, що в даному випадку також мають місце непрямі витрати, пов'язані з репутацією компанії.

    Таким чином, в результаті позовів з боку держави витрати репутації значно вище в порівнянні з витратами в позовах, які подавали приватні особи.

    Крім того, був виявлений дуже цікавий факт. Подача позову в автомобільній промисловості також веде до втрат ринкової вартості компаній-конкурентів відповідача, в той час як позов у ​​фармацевтичній галузі призводять до збільшення ринкової вартості конкурентів фірми-відповідача.

    Робота Коку, Куреши, Акхіжбе (Koku, Qureshi, Akhigbe, 2001) є продовженням дослідження, проведеного Бхагат (Bhagat, 1994) але з використанням іншого тимчасової вибірки. Автори звернули свою увагу на вплив 465 новин про подачу корпоративних позовів на зміну ринкової оцінки компаній в період з 1990 по 1994 рік.

    Ринок в більшості випадків негативно оцінює подачу позову з боку відповідача і позитивно з боку позивача, середня позитивна надлишкова прибутковість позивача у вікні події становить 2%, а негативна надлишкова прибутковість відповідача 22%. При цьому, статистично значуща надлишкова прибутковість спостерігається тільки для відповідача. Однак, ринок оцінює не всі позови однаково. Вплив позовів за участю приватних осіб не робить якого-небудь статистично значущого впливу на капіталізацію компанії-відповідача. Надлишкова негативна прибутковість акцій відповідача в цьому випадку становить 6%. У той же час, ринок негативно реагує на міжфірмовий позови, статистично значуща негативна сукупна надлишкова прибутковість за день до оголошення та в день оголошення становить мінус 14% на 1% рівні значущості. Додаткова негативна інформація штовхає акції відповідача вниз.

    Коку, Кураши (Koku, Qureshi, 2006) в своїй роботі досліджують ефекти, створювані публікаціями в пресі новин про врегулювання корпоративних позовів. Інформація про врегулювання судових спорів була отримана з баз даних Lexis-Nexus, а також бізнес секції бази LUIS за період між 1990 і 1994 роками. Вибірка включила в себе понад однієї тисячі інформаційних подій, пов'язаних з врегулюванням конфліктів між компаніями, що торгуються на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE), Американській фондовій біржі (ASE) і Національної асоціації брокерів цінних паперів автоматизованої системи торгів (NASDAQ). У підсумкову вибірку, яка склала 97 подій, були включені тільки позови між компаніями і виключені компанії, за якими були відсутні ринкові котирування акцій. Автори висувають ряд гіпотез про характер реакції ринку і втрат компанії в результаті врегулювання конфліктів. По-перше, дослідники припускають, що фірми-відповідачі несуть репутаційні витрати, тому, що новини про корпоративних спорах стають доступні всьому бізнес-спільноті, що негативно відбивається на ринкових котируваннях. Перша гіпотеза полягає в тому, що ринок позитивно сприймає новини про завершення конфлікту і котирування акції компаній-відповідачів в середньому зазнають позитивний ефект. Друга гіпотеза припускає, що поява новини про вирішення конфлікту в середньому не робить негативного ефекту на ринкові котирування акцій компанії-відповідача. Третя гіпотеза полягає в тому, що реакція фінансових ринків на повторні позови буде незначною по відношенню до тих компаній, які вже були метою аналогічних позовів у короткий проміжок часу з моменту публікації в пресі новини про врегулювання судової суперечки. Згідно з працею фіч і Шівдасані (Fich, Shivdasani, 2007) позасудове врегулювання корпоративного конфлікту пропонується в 91% випадків. Компенсаційний платіж варіюється від 3 до 40 мільйонів доларів для 25-процентного і 75-процентного перцентиля, середній платіж становить 22 мільйони доларів.

    Для аналізу реакції ринку використовувалася стандартна методологія методу подій, використана Бхагат (Bhagat, 1994), Коку (Koku, 2001) і Прінс, Рубін (Prince, Rubin 2002). Автори використовують припущення ринкову модель, яка передбачає, що очікувана прибутковість будь-якого активу на ринку одночасно лінійно пов'язана з прибутковістю ринкового портфеля. Таким чином, надлишкова дохідність вважається як фактична прибутковість мінус прибутковість, передбачена за моделлю CAPM.

    В результаті дослідження автори роботи прийшли до висновку, що ринок позитивно оцінює новини про ранній врегулюванні конфлікту, в результаті чого котирування акцій компанії-відповідача ростуть і спостерігається позитивна надприбутковість, яка в середньому становить 1,7% для компаній з вибірки. Результати дослідження вказують на відсутність статистично значущої наддохідності акцій компанії-позивача в момент публікації новин про позасудове завершення справи. Це спостереження вказує на те, що вигоди компанії-відповідача від раннього врегулювання спору складаються з запобігання майбутніх втрат, в тому числі витрат репутації, які можуть виникнути по ходу процесу, а не з втрат компанії-позивача. Компанія-відповідач запобігає подальше псування своєї бізнес-репутації через обопільне врегулювання спору, нівелює ризики, пов'язані з невизначеністю підсумків судового розгляду. У той же час, при врегулюванні конфлікту позивач відмовляється від необхідності нести додаткові судові витрати і в нього з'являється можливість використовувати отриманий дохід на більш вигідні з інвестиційної точки зору проекти.

    Дослідження Карпова, Лі і Мартіна (Karpoff, Lee, Martin, 2008) було проведено на базі вибірки з 585 фірм, які підозрювалися або були звинувачені Комісією з цінних паперів США в порушенні правил в сфері фінансової звітності в період 1972 по 2002 год. В середньому при публікації новин про неправомірні дії з фінансовою звітністю компанії втрачають близько 9,6% ринкової, сукупна втрата акціонерів в результаті махінацій зі звітністю до публікації новини становить 38% від вартості. За оцінками авторів, 24,5% від падіння вартості становлять втрати, пов'язані з переоцінкою відповідача ринком в зв'язку з надходженням нової інформації про компанії, 8,8% від втрат капіталізації складають очікуваний штрафи і прямі витрати від подачі позову. Решта 66,6% автори пов'язують з витратами репутації, які знаходять відображення в падіння приведеної вартості вільних грошових потоків фірми внаслідок очікуване погіршення умов ведення бізнесу з постачальниками, споживачами і кредиторами компанії. В результаті порушень ми спостерігаємо утворення фінансової бульбашки вартості компанії, при виявленні якого на кожен долар припадає падіння вартості на 36 центів через покладених штрафів і санкцій і 2,7 долара становлять витрати погіршився репутації відповідача. Дослідники роблять висновок, що витрати репутації перевершують прямі витрати в 7,5 раз і витрати, пов'язані з коригуванням вартості в 2,5 рази.

    Дослідження Сільвейра і Діас (Silveira, Dias, 2009) проливає світло на витрати конфліктів між контролюючими і міноритарними акціонерами в Бразилії, де превалює концентрована структура власності.Дослідження охоплює період між 2001 і 2007 роками і включає в вибірку аналіз 24 подій корпоративних конфліктів за участю 21 компанії, що торгуються на найбільшій фондовій біржі в Латинській Америці, Bovespa. Результати дослідження підтверджують висунуту гіпотезу авторів про те, що поява новин про конфлікт акціонерів є доказом наявності значних агентських витрат всередині компанії і призводить до збільшення ризику і зниження вартості таких компаній. Дослідники виявили негативну реакцію ринку при появі інформації про конфлікт в пресі з супутньою негативною надлишкової прибутковістю 6,6% в день оголошення і 12% для 15 денного вікна події. Отримані оцінки статистично значущі на рівні 1%. Середні втрати капіталізації для окремої фірми варіюються в інтервалі від 325 до 497 мільйонів доларів. Сумарні втрати всіх фірм склали 7,8 мільярдів доларів США. Сільвейра і Діас підкреслюють важливість застосування кращих практик корпоративного управління для запобігання істотних втрат обох груп акціонерів у результаті судових розглядів.

    В роботі Бауера і Брауна (Bauer R., Braun R., 2010) фокус дослідження спрямований на аналіз короткострокової і довгострокової реакції ринку на подачу групових позовів з боку акціонерів компанії. Джерелом даних для дослідження послужила база групових позовів Стенфордської юридичної школи та центру досліджень Cornestone Research. База включає в себе дані з 1995 року і включає в себе понад 2800 компаній, що мають котирування на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE), Американській фондовій біржі (ASE) і Національної асоціації брокерів цінних паперів автоматизованої системи торгів (NASDAQ). Дослідники розділили вибірку на дві частини: на позови, яким передували події-тригери (такі як коректування менеджментом очікуваних доходів компанії, початок розслідування комісії США з цінних паперів (US SEC), розкриття проблем в системі звітності) і на позови без подій-тригерів. Це було зроблено для отримання більш точних вимірювань ринкового ефекту від подачі групового позову. У підсумку, фінальна вибірка склала 650 компаній за період з 1996 по 2007 рік, в 55% випадків подачі позову передувала подія-тригер. Автори висувають гіпотезу про те, що групові позови служать дисциплінуючим чинником для виконавчих директорів і в довгостроковій перспективі такі компанії показують більш високі фінансові показники. Друга гіпотеза стверджує, що в результаті групового позову акціонерів компанія відчуває істотний негативний вплив на котирування своїх акцій незалежно від того, відчувала компанія проблеми до подачі позову.

    Бауер і Браун виявили, що в короткостроковій перспективі котирування компанії в більшості випадків піддаються істотною ринковою корекції (тобто має місце негативна надприбутковість). Крім того, було виявлено суттєве падіння котирувань акцій ще до моменту, коли інформація про позов стає загальнодоступною. Дане спостереження вказує на те, що ще до моменту позову на ринку ходять чутки про можливі проблеми компанії. Слідом за різким падінням котирувань в результаті позову, дослідники не спостерігали відновлення котирувань в наступні 40 торгових днів. На довгостроковому вікні події (від 1 до 36 місяців після подачі позову), з першого місяця і до третього включно спостерігалося відновлення котирувань. Однак, починаючи з третього місяця і протягом 3 років дослідники спостерігали значне падіння котирувань з надлишковою прибутковість в мінус 23% по всій вибірці з 650 компаній.

    Стаття Nam S., Nam C., Kim S (2015) присвячена вивченню впливу патентних позовів на ринкову вартість залучених компаній в індустрії виробництва смартфонів. Автори висувають гіпотези, згідно з якими позов матиме позитивний вплив на котирування акцій фірми-позивача і негативний ефект на вартість компанії-відповідача, а факт подачі позову самою фірмою підсилює позитивний ринковий ефект. Дані для дослідження були зібрані за допомогою новинний бази даних Lexis-Nexis. Часовий проміжок дослідження становить два з половиною роки, з жовтня 2009 по червень 2012. Підсумкова вибірка складає 27 подій про ініціювання судового розгляду з залученням 54 компаній. Дані розділені на три категорії за типами позовів: позови Nokia-Apple, Apple-HTC і Apple-Samsung. Котирування акцій були отримані за допомогою Dataguide. Дослідники виявили, що в результаті позовів котирування акцій компанія Apple показали негативну надлишкову прибутковості незалежно від позиції в судовому розгляді проти Nokia. Котирування акцій Apple не зазнали будь-якої суттєвої надлишкової прибутковості незалежно від положення компанії в суперечці в момент подачі позовів проти Азіатських компаній. В цілому результати дослідження узгоджуються з результатами інших робіт з даної тематики, так як спостерігалася негативна надлишкова прибутковість акцій компаній HTC і Samsung в момент оприлюднення інформації про подання позову з боку Apple.

    Розділ 2. Російські дослідження корпоративних конфліктів

    корпоративний конфлікт акціонер ринковий

    В силу відсутності ринкових відносин і ринків капіталу в Росії до початку 2000-х років база досліджень з проблеми корпоративного управління не є такою великою як в країнах Західної Європи і США.

    Дослідження ЦЕФІР РЕШ (Степанов, Габдрахманов, 2011) присвячено опису типів і специфіку корпоративних конфліктів в США, Європі та Росії, а також аналізу двох російських корпоративних конфліктів в ТНК-ВР і в ГМК «Норільський Нікель». Автори роблять висновок, що корпоративні конфлікти в Росії ближче за своїми характеристиками до конфліктів в континентальній Європі. Так, основним конфліктом в США є протистояння між розрізненими міноритарними акціонерами і менеджментом компанії. Неузгодженість дій міноритарних акціонерів ускладнює ефективний контроль менеджменту, в результаті чого останній здійснює вигідні для нього дії, які суперечать інтересам акціонерів. У цьому випадку головну роль в системі корпоративного управління відіграє рада директорів. Якщо більшість ради директорів підтримує позицію менеджменту, на сцену виходять акціонери-активісти, якими є інституційні інвестори, в тому числі спеціалізовані хедж-фонди, які використовують активізм як спосіб отримання прибутку. В результаті склалася концентрованої структурі володіння компаніями в Європі, основний агентський конфлікт - це конфлікт між мажоритарними і міноритарними акціонерами. Відмітна риса корпоративних конфліктів в континентальній Європі - це часте втручання держави, а також значний вплив профспілок і працівників компаній.

    Згідно з дослідженням ЦЕФІР РЕШ, в Росії внаслідок слабкої правовим захистом прав міноритарних акціонерів, значною участю держави в економіці і високими вигодами приватного контролю склалася концентрована структура власності. У роботі автори вказують, що основними типами корпоративних конфліктів в Росії є міноритарій проти мажоритарія, міноритарій проти менеджемнта або ради директорів, між великими акціонерами, а також між власником і рейдером. В результаті аналізу автори роблять висновок, що корпоративних конфлікти в Росії трапляються частіше, ніж в країнах з розвиненими ринками, через конфлікти інтересів, зловживаннями з боку менеджменту і контролюючих акціонерів, а також значного рівня корупції. Крім того, відсутність ринку корпоративного управління в Росії внаслідок високої концентрації власності призводить до того, що інститути корпоративного управління не здатні захистити інтереси міноритарних акціонерів. Недосконалість правового законодавства в області корпоративного управління виливається в високу цінність приватного контролю і призводить до виникнення корпоративних конфліктів. Автори висловлюють гіпотезу про те, що через відсутність підстав вважати, що корпоративні конфлікти призводять до значних втрат компанії, ці конфлікти дисциплінують контролюючого власника і сприяють формуванню балансу інтересів між акціонерами всередині компанії. В роботі Чиркова, Морозова і Дранева (Чиркова, Морозов, драний, 2014 року) автори розглядають конфлікт акціонерів всередині російського стільникового оператора "Вимпелком". В результаті дослідження було з'ясовано, що надлишкова прибутковість в результаті публікації новин, які характеризують подальше загострення конфлікту, становить мінус 3,88%, а при публікації позитивних новин про швидке завершення конфлікту - плюс 3,23%. Крім того, автори виявили надлишкове падіння капіталізації компанії в 2,35 мільярда доларів. У підсумку, дослідники прийшли до висновку, що при невисоких прямих витрат на судові розгляди, основну частину втрат акціонерів складають репутаційні витрати.

    У статті під авторством Березинець, Ільїної і Фахрітдіновой (Березинець І.В., Ільїна Ю.Б., Фахрітдінова Д.Н., 2014 року) основна увага приділяється виявленню взаємозв'язків корпоративних конфліктів і фінансової результативності компаній, залучених в корпоративні конфлікти. До вибірки дослідження були включені Російські публічні компанії, в яких відбувалися акціонерні конфлікти в рамках з 2000 по 2012 р вибірку дослідження увійшли 23 торгуються на біржі компанії, які були залучені в корпоративні конфлікти, в тому числі між міноритарними акціонерами і менеджментом ВАТ «Связьинвест », мажоритарними акціонерами ВАТ« Уралкалія »і міноритарними акціонерами ВАТ« сильвинитом », між акціонерами ГМК" Норільський Нікель "Інтеррос і Русалом. Саме дослідження будувалося навколо регресійній моделі з залежною змінною ринкова капіталізація компанії і незалежними змінними: логарифм активів компанії, логарифм значення індексу РТС, значення індексу інтенсивності корпоративного контролю, а також дві бінарні змінні, що відповідають за виплату дивідендів і криза 2008 - 2009 років.

    В ході аналізу корпоративних конфліктів в Російських компаніях, автори виділили шість основних способів обмеження прав акціонерів, які є приводом для початку протистояння. Серед них здійснення додаткової емісії акцій, викуп власних акцій, невиконання обов'язкового пропозиції (оферти), переоцінка активів компанії в разі її реорганізації, трансферне ціноутворення, виведення активів з компанії. Згідно з висновками дослідження, автори виявили істотну взаємозв'язок між капіталізацією і конфліктом всередині компанії. У деяких випадках було виявлено збільшення котирувань акцій компаній, в яких мали місце корпоративні спори. Дослідники дійшли висновку, що конфлікт не завжди призводить до однозначного падіння котирувань акцій і у випадку з «Вимпелком» аналітики позитивно оцінювали перспективи компанії незважаючи на розбіжності всередині фірми. Було висунуто гіпотеза, згідно з якою наявність конфлікту всередині компанії є сигналом для входу інвесторів в капітал компанії.

    Як ми бачимо, більшість досліджень щодо реакції ринку на появу інформації про наявність корпоративних конфліктів звертає увагу на істотне зниження капіталізації компанії і виникнення непрямих витрат акціонерів в результаті суперечок, як між окремими компаніями, так і всередині фірм. Багато авторів сходяться на думці і знаходять практичне підтвердження наявності істотних непрямих витрат, які можуть в кілька разів перевищувати прямі витрати корпоративного конфлікту. Зокрема, багато авторів відносять дані витрати до погіршення репутації залучених в конфлікт компаній, які відображаються в менш вигідних умовах ведення бізнесу з споживачами, постачальниками і кредиторами.

    Розділ 3. Дослідження впливу викупів акцій на фінансові показники компаній

    У зв'язку з тим, що в ході конфлікту в «Норильському Нікелі» менеджментом компанії робилися дії, пов'язані з викупом власних акцій, були проаналізовані емпіричні дослідження з даної тематики для визначення реакції ринку на викуп власних акцій компанією.

    Вперше викупи власних акцій компаніями детально аналізуються в роботах Дана (Dann, 1981), Мазуліса (Masulis, 1980), Розенфельда (Rosenfeld, 1982) і Вермаелена (Vermaelen, 1981, 1984).Дані роботи засновані на методі подій і сфокусовані на поясненні мотивів компаній і причини позитивної надлишкової прибутковості, яка спостерігається в момент виходу новини про намір компанії провести зворотний викуп акцій. Дан і Вермаелен (Dann, Vermaelen, 1981) приходять до висновку, що надлишкова прибутковість, яка слідує за оголошенням про викуп акцій пояснюється сигнальної теорією, згідно з якою менеджмент таким чином подає сигнал ринку про суттєвої недооцінки акцій компанії.

    Лаконішок і Вермаелен (Laconishok, Vermaelen, 1990) виявляють аномальна поведінка котирувань акцій в момент появи інформації про зворотний викуп акцій. Дослідження проводиться на основі даних про 258 новинних події про викуп акцій, які відбувалися в період з 1962 по 1977 рік на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE), Американській фондовій біржі (ASE), а також на позабіржових ринках. Автори виявляють, що в результаті подібних аномалій надлишкова прибутковість в 7-ми денному вікні становить плюс 9%.

    Інші дослідження викупів американського ринку проводилися в роботах Stephens і Weisbach (1998), які виявили 2,69% надлишкову прибутковість на вікні події (-1; +1). Nohel і Tarhan (1998) на основі даних про викуп в США зробили висновок, що в середньому надлишкова прибутковість при оголошенні про викуп акцій становить 7,6% у вікні події (-1; +1). Comment and Jarrell (1991) виявили 2% надлишкову прибутковість в рамках відкритого викупу акцій і ще більшу надлишкову прибутковість в рамках закритих викупів. Роботи, засновані на даних про Європейських викупу, знаходять аргументи на користь того, що позитивна надлишкова прибутковість становить 1,64% для Великобританії і 1.06% для країн континентальної Європи (Lasfer (2001)) і більш високі значення прибутковості (5.866%) для викупів акцій в Німеччині (Seifert and Stehle (2003)).

    В роботі Lee, Ejara, Gleason (2010) автори досліджують детермінанти і ефекти викупу на котирування акцій французьких, німецьких, італійських і британських компаній.

    Дослідження засноване на вибірці з 512 викупів акцій компаній з чотирьох європейських країн в період з 1990 по 2005 рік. Найбільше викупів акцій за розглянутий період було зафіксовано у Франції (220, 43% від загальної кількості). Викуп акцій у Великобританії склав 24,6% від загального числа або 126. Німецькими компаніями було вироблено 115 викупів акцій (22,5%), італійськими компаніями 51 (близько 10%). Найактивніший за кількістю викупів є 1999 рік, в 1990 і 1993 роках спостерігалася найменша активність компаній в плані викупу власних акцій. В результаті дослідження автори роблять висновок, що викупи акцій європейськими компаніями сприймаються ринком позитивно, 56% надлишкових доходностей на вікні події (-1; +1) є позитивними і варіюється від 0,85% до 1,28% (значимий результат на 1% - ном рівні). Дані спостереження узгоджуються з результатами досліджень викупів акцій в США, хоча надмірна прибутковість в Європі нижче. Якщо розглядати отримані в роботі результати з точки страновой приналежності, то у Франції не було виявлено статистично значущої позитивної надлишкової прибутковості при викупі акцій, ринок ніяк не реагує на новини про викуп власних акцій компаній. Реакція фінансових ринків Німеччини і Італії кардинально відрізняється, реакція ринків позитивна і статистично значуща. Надлишкова прибутковість варіюється від плюс 2,76% до 3,58%. Результати дослідження викупів в Великобританії про позитивну і статистично значущою реакції ринку з надлишковою дохідністю 0,82% в вікнах події (-1; 0) і (-1; +1).

    Фокус дослідження в роботі Yook, Gangopadhyay (2011) спрямований на вивчення мотивів і ринкового ефекту на котирування акцій при публічному оголошенні компаніями програм з викупу акцій. За базу для дослідження використовується вибірка з 11862 програм викупу акцій на часовому проміжку 1994 - 2007. Вибірка включає в себе інформацію про котируваннях 5200 компаній, що торгуються на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE), Американській фондовій біржі (ASE) і Національної асоціації брокерів цінних паперів автоматизованої системи торгів (NASDAQ). У 1998 році спостерігалося найбільшу кількість оголошень про початок програм викупу акцій (+1396 подій), далі пішла тенденція до зменшення числа викупів і досягла мінімуму в 2007 році (826 подій). Автори дослідження виявили значне зниження котирувань, починаючи з 120 дня до публічного оголошення про намір викупити акції. Зниження котирувань посилюється в міру наближення дати події. Середня накопичена надлишкова прибутковість у вікні (-120; -1) становить мінус 11,84%. Дана риса характерна тільки для відкритих програм викупу акцій. Результати дослідження показують значну позитивну реакцію ринку в день оголошення про викуп акцій і протягом наступних трьох днів. Середня накопичена надлишкова прибутковість становить 2,72% у вікні події (0; 2). Крім того, дослідники виявили, що надмірна прибутковість подібних подій з 2003 знизилася з середніх 3% до 2%. Автори також пропонують доказ того, що надлишкова прибутковість в момент події негативно скорельована з надлишковою дохідністю до події (-120; -1) тільки для програм викупу з 1997 по 2003 рік. Закриття пропозиції про викуп акцій на основі голландського аукціону характеризуються більшою надлишкової прибутковістю, ніж відкриття викупи на ринку.

    Таким чином, дослідження доповідають про середню позитивної надлишкової прибутковості в межах від 3% до 5% (Dann (1981); Vermaelen (1981); Comment, Jarrell, (1991); Ikenberry et al. (1995); Grullon, Michaely (2002 ); Chan et al. (2004)) в рамках відкритих викупів і 8-15% для закритих викупів акцій (Comment, Jarrell 1991; Louis, White 2007). В цілому, фінансові ринки позитивно реагують на інформацію про викупу власних акцій компаніями.

    Глава 2. Конфлікт акціонерів в ГМК «Норільський Нікель»

    Розділ 1. Опис конфлікту акціонерів ГМК "Норільський Нікель"

    Конфлікт акціонерів «Норильського Нікелю» тягнувся трохи чимало 5 років в період з квітня 2008 по квітень 2013. Конфлікт можна розділити на два етапи, які розділяє відносно спокійний 2009 рік. Перший етап протистояння обмежується часовими рамками з квітня 2008 по листопад 2008. Другий етап конфлікту тривав майже два роки з квітня 2010 по грудень 2012.

    Початок конфлікту акціонерів Норильського Нікелю було покладено в квітні 2008 року, коли в результаті сварки колишніх бізнес-партнерів і розподілу бізнесу Михайло Прохоров продав 25% частку «Норильського Нікелю» Олегу Дерипасці. Дерипаска спочатку розцінював свої інвестиції як стратегічні і хотів брати активну участь в управлінні компанією, висловлюючи плани щодо подальшого злиття "Русала" і "Норильського Нікелю». Однак, Потанін, у якого було своє бачення ситуації, не поділяв стратегічні ініціативи Дерипаски. Потанін привернув на свій бік власника «Металлоинвеста» Алішера Усманова, який уже скупив 5% акцій «Норильського Нікелю» з ринку, і планувалося, що саме він викупити частку Прохорова в компанії, а потім власники запустять об'єднання «Металлоинвеста» і «Норильського Нікелю» в найбільший в Росії металургійний холдинг.

    7 липня 2008 року після того, як генеральним директором і головою ради директорів ГМК "Норільський Нікель" були обрані представники «Інтерроса», Олег Дерипаска в різкій формі розкритикував поточний стан речей в компанії, звинуватив партнерів в порушенні кодексу корпоративного управління, і «офіційно оголосив війну ». Призначення Володимира Стржалковского на пост генерального директори не поліпшило ситуацію. «Русал» знову ж виступив з різкою критикою призначення людини без досвіду роботи в гірничо-металургійній галузі. Союз менеджменту ГМК з «Інтеррос» поставив під сумнів можливість «Русала» з 3 місцями в раді директорів впливати на операційну діяльність компанії. Внаслідок чого «Русал» неодноразово намагався домогтися паритету в управлінні компанією шляхом переобрання ради директорів. Так, одна з дочірніх структур «Русала», Gershvin Investments подав позов з вимогою про визнання недійсним рішення ради директорів «Норільський Нікель» від 22 серпня 2008 року. Крім того, 10 жовтня Gershvin Investments послало вимогу про скликання позачергових загальних зборів акціонерів з метою розпуску поточного ради директорів «Норильського Нікелю» і обрання нового складу.

    Восени 2008 через дочок «Норильського Нікелю» був здійснений зворотний викуп акцій загальним пакетом в 8,6%, який дозволяв менеджменту дочок, а фактично менеджменту самого «Норильського Нікелю» голосувати квазіказначескімі акціями на загальних зборах акціонерів (Степанов, Габдрахманов, 2011). Тим самим, «Інтеррос» посилив свій вплив і отримав право керування більш ніж 30% акцій ГМК. Gershvin Investments знову подав позов до арбітражного суду Красноярського краю про визнання недійсним рішення ради директорів від 22 серпня 2008 року про зворотний викуп акцій. На наступний день, 29 жовтня арбітражний суд Красноярського краю наклав заборону на угоду зі зворотного викупу акцій компанії "Норільський нікель" і заборонив Національній реєстраційної компанії здійснювати і реєструвати угоду. Зрештою, сторони досягли компромісу і 25 листопада оголосили про врегулювання конфлікту. 1 грудня «Русал» відкликали всі позови до «Норільський нікель».

    Конфлікт відновився 1 квітня 2010 року, коли Олег Дерипаска увійшов до ради директорів «Норнікеля» за підсумками виборів на загальних зборах акціонерів, що було прямим порушенням досягнутих раніше домовленостей, згідно з якими прямі бенефіціари компанії не повинні входити до ради директорів. Всього за підсумками виборів, до ради увійшли три представники «Інтерроса» і три - «Русала». Імпульсом до загострення конфлікту стало щорічне зібрання акціонерів 28 червня, коли представники «Русала» зайняли всього 3 з 13 місць у раді директорів компанії. З боку менеджменту ГМК були обрані три представники, з боку «Інтерроса» - чотири, до ради також увійшли три незалежні директори. Таким чином, «Інтеррос» і менеджмент ГМК склали більшість. Після оголошення підсумків загальних зборів акціонерів, «Русал» заявив про незгоду з результатами виборів і висловив намір про скликання позачергових загальних зборів.

    Подальша стратегія активного протистояння «Русала» і «Інтерроса» супроводжувалася гучними заявами в пресі, подачею скарг, протестів і судових позовів, скликання позачергових зборів акціонерів і була продиктована бажанням відновити свої позиції в раді директорів.

    На початку липня «Русал» ініціював розгляд ФСФР і Генпрокуратори про результати щорічних зборів акціонерів ГМК "Норільський Нікель", які не виявили порушень у процедурах організації зборів і виборів до ради директорів. Протягом літа 2010 року обидві сторони конфлікту висловлювали готовність викупити частку свого опонента, але домовитися так і не змогли. Конфлікт супроводжувався відходом першого заступника глави «Норнікеля» назад в «Русал» і появою ймовірності невиплати дивідендів акціонерам ГМК через конфлікт. У якийсь момент на ринку існувала можливість завершення конфлікту через входження держави в капітал «Норильського Нікелю», однак заяву Міністерства промисловості і торгівлі від 23 липня чітко дало зрозуміти, що викуп частки компанії владою не розглядається, а заяву прем'єр-міністра поставило на цьому точку. Крім того, «Русал» став активно співпрацювати з міноритарними акціонерами і залучати їх на свій бік, посилаючись на той факт, що міноритарії, що володіють в сукупності 40% акцій підприємства, представлені всього двома членами в раді директорів. Одним з важливих пунктів реалізації даної стратегії стало створення сайту про «Норильському Нікелі» для міноритарних акціонерів - www.savenornickel.ru.

    У серпні 2010 року «Русал» подав позов про порушення угоди про управління ГМК «Нірольскій Нікель» до Лондонського арбітражного суду, позов в Красноярський арбітражний суд про неподання бюлетенів голосування на зборах акціонерів, а також подав позов проти пенсійного фонду «Норнікеля» про захист ділової репутації.

    На позачергових загальних зборах 21 жовтня 2010 року акціонери проголосували проти переобрання ради директорів.І знову «Русал» зробив заяву про порушення голосування внаслідок голосування пакетом квазіказначейскіх акцій, які перебували на балансах дочірніх компаній «Норильського Нікелю» і аффілірованності менеджменту ГМК з «Інтеррос». На наступний день «Інтеррос» заявив, що готовий викупити частку "Русала" за 9 мільярдів доларів. На той момент 25% частка «Русала» торгувалися на рівні 8,6 млрд дол. (179,5 дол. За акцію). Таким чином, премія до ринку становила 5,2%. Менеджмент «Русала» негайно відреагував, заявивши що «Норільський Нікель» - це стратегічна інвестиція і продавати їх не має наміру. Крім того, «Русал» висловив ідею про створення пулу інвесторів з метою викупу частки «Інтерроса».

    У період з грудня 2010 по лютий 2011 «Норільський Нікель» зробив кілька пропозицій «Русалу» про продаж контрольного пакету. Вперше, «НорНікель» запропонував викупити блок-пакет «Русала» за 12 мільярдів доларів 16 грудня. Премія склала 14%, але «Русал» відмовився. Наступна пропозиція «Норнікеля» надійшло в лютому 2011. «НорНікель» пропонував викупити 20% частки «Русала» за 12,8 мільярдів доларів, ринкова премія становила вже 42%. Дерипаска відмовився, що послужило приводом до відкритого протистояння акціонерів в самому «Русалі», думки яких про подальше перебування в капіталі «Норильського Нікелю» розділилися. Зрештою, в березні 2012 Вексельберг покинув пост голови ради директорів "Русала".

    В кінці грудні 2010 року «Норільський Нікель» дійшов згоди про продаж квазіказначескіх акцій трейдеру Trafigura. «Русал» відреагував на це вимогою скликати позачергові загальні збори акціонерів для переобрання чинного складу ради директорів. Компанія мотивувала це тим, Trafigura не є кінцевим бенефіціаром і націлена на зміцнення позицій «Інтерроса» в «Норнікель».

    Пропозиції «Норильського Нікелю» про продаж частки «Русала» чергувалися подачами останнім позовів до Вищого суду Лондона, до федерального суду США штату Коннектикут і до федерального суду США по Південному округу Нью-Йорка з позовами по операціях зворотного викупу акцій, а також в Східно Карибський верховний суд округу Невіс. В результаті чого, суд округу Невіс в якості забезпечувальних заходів заборонив дочкам «Норильського нікелю» - Corbiere і Raleigh - голосувати належними їм квазіказначейскімі акціями, заблокував операцію з продажу пакета акцій ГМК нідерландської компанії Trafigura. Однак, остаточне рішення суду було прийнято не на користь «Русала», в результаті суд скасував забезпечувальні заходи 28 лютого. Федеральний суд США в штаті Коннектикут задовольнив позовну заяву «Русала», якому належить блокпакет «Норільський нікель», про допит свідків і виїмку документів у Trafigura по операціях придбання акцій ГМК, а також будь-яким іншим угодам або домовленостям трейдера з «Норнікеля» або холдингом « Інтеррос ». А1 березня 2011 стало відомо, що «Русал» програв суд за угодою «Норнікеля» з Trafigura у Високому суді Лондона. Таким чином, позовні заяви, пов'язані зі спробою заблокувати зворотні викупи акцій або запобігти можливості голосування, не увінчалися успіхом «Русала». У березні частка «Інтерроса» склала майже 30%.

    11 березня 2011 завершилося позачергові збори акціонерів, за результатами якого до ради директорів увійшли два менеджера «Русала», чотири представника «Інтерроса» і два представника менеджменту «Норнікеля». Крім того, до ради увійшли два незалежні директори і два представника міноритаріїв - «Металлоинвеста» і Trafigura, головою був обраний Олександр Волошин. Обидві сторони конфлікту висловили задоволення результатами зборів. Крім цього, «Металоінвест» і «Русал» оголосили про партнерство з сукупною часткою володіння пакета акцій в 30%.

    У березні 2011 року, одна з дочок починає скупку американських депозитарних розписок на акції «Норнікеля», а менеджмент ГМК оголошує про продовження програми зворотного викупу. На той момент, спільна частка менеджменту і «Інтерроса» становила близько 40%, а частка трейдера Trafigura давала ще 8%, наближаючи реальність володіння контрольним пакетом (Степанов, Габдрахманов, 2011).

    Сторони не переставали робити пропозиції про викуп частки опонента. 27 травня 2011 року, акціонери «Русала» Вексельберг і Блаватник пропонують Потаніну викупити його частку пулом інвесторів. У серпні того ж року Норнікель »висуває оферту« Русалу »про покупку 15% акцій ГМК за 8,75 мільярдів доларів з ринковою премією в 20% від середньозваженої ціни за останні 6 місяців. Сторони не погоджуються.

    В результаті річних зборів акціонерів 21 червня 2011 року в раду директорів увійшли три незалежні директори, три представника «Русала», п'ять представників менеджменту та «Інтерроса» і два представника від міноритаріїв - Trafigura і «Металоінвест».

    У вересні 2011 року рада директорів ГМК більшістю голосів схвалює параметри зворотного викупу акцій, згідно з яким у міноритарних акціонерів буде викуплено 7,7% акцій суму до 4,5 млрд. Доларів. «Інтеррос» висловлює бажання брати участь у викупі акцій пропорційно своїй частці. У жовтні Федеральна антимонопольна служба наполягає на узгодженні зворотного викупу акцій з урядовою комісією з іноземних інвестицій, яке вимагає законодавство в разі перевищення 10% -ного порогу участі в статутному капіталі компанії стратегічної галузі РФ особами з іноземною юрисдикцією.

    29 листопада 2011 року Дерипаска подав до суду Щвейцарии позов проти Потаніна по справі про зворотний викуп акцій в «Норильському Нікелі» і участі в ньому «Інтерроса». Раніше Олег Дерипаска звертався до Державної служби нагляду за фінансовими ринками Швейцарії і офіс федерального прокурора зі скаргою на Hyposwiss Privatebank і звинуваченнями у відмиванні грошей з угодами «Норнікеля». Однак в 24 травня 2012 став відомо, що прокуратура Щвейцарии відмовилася порушувати справи за позовами «Русала», мотивуючи відмову відсутністю підстав.

    Однак, в жовтні 2012 у «Русала» з'явився шанс стягнути з «Норнікеля» компенсацію в 1,43 мільярда доларів після того, як арбітражний суд Красноярського Краї визнав недійсними рішення ради директорів «Норильського нікелю» про проведення у вересні 2011 року зворотного викупу 7, 7% акцій ГМК його доньці - Norilsk Nickel Investments. ФАС звертало увагу на цю угоду в минулому році, однак викуп акцій був проігнорований.

    В кінці листопада 2012 року Абрамовича виступив «миротворцем» у врегулюванні конфлікту і виявив бажання увійти до складу акціонерів «Норильського Нікелю». 4 грудня 2012 року «Русал» і «Інтеррос» повідомили про досягнення домовленості і припинення акціонерного конфлікту, а також укладення угоди з Millhouse Capital Романа Абрамовича. У «Норнікеля» заявили, що всі судові суперечки між акціонерами ГМК будуть припинені після входження в капітал Романа Абрамовича. 24 квітня 2013 року Millhouse Capital закрив операцію з придбання 5,87% акцій «Норильського Нікелю».

    Угода акціонерів було покликане стати стримуючим механізмом від розгоряння нового конфлікту. Угода включала в себе наступні положення. Навесні 2013 року «Русал» і «Інтеррос» були зобов'язані продати пакети своїх акцій в 2,03% і 2,84% Millhouse Capital Романа Абрамовича. Весь 17% -ний квазіказначейскій пакет акцій «Норнікеля» повинен бути погашений, в результаті чого частки акціонерів будуть виглядати наступним чином: «Інтеррос» - 30,3%, «Русал» - 27,8%, Millhouse Capital - 5,87% . При цьому весь пакет Millhouse Capital і по 7% акцій «Інтерроса» і UC Rusal внесли на спеціальний рахунок у банку-агенті. Цей пакет з 20% акцій "Норнікеля" стане гарантом збереження миру і виконання сторонами взятих на себе зобов'язань.

    «Інтеррос» займається оперативним управлінням «Норнікелем», а два інших партнера спостерігають за ним: призначають аудиторів, можуть вимагати будь-яку звітність, стежать за виплатою дивідендів і інвестиційною програмою, бюджетом. Керуючий партнер може приймати рішення в суворо обумовлених рамках, всі питання за цими рамками він зобов'язаний узгоджувати з іншими партнерами. Всі серйозні питання вирішуються одноголосним голосуванням. Будь-яке недотримання умов угод жорстко карається (Forbes, 2013).

    Нова угода також змінило склад ради директорів. Від «Русала» і «Інтерроса» до ради увійшли по чотири людини, ще три місця зайняли незалежні директори, а також по одному місцю зайняли представники Millhouse Capital і міноритарії. За угодою акціонерів, новий баланс найбільших акціонерів "Норнікеля" повинен зберігатися перші 5 років, протягом яких діє заборона на продаж акцій беруть участь в угоді.

    На даний момент світ між акціонерами в «Норильському Нікелі» зберігається. У пресі відсутні будь-які новини про наявність конфлікту між акціонерами компанії. На сьогоднішній день, «Русал» володіє 27,8% акцій «Норильського Нікелю». До частки «Інтерроса» Володимира Потаніна відноситься 30,3% акцій, «Металоінвест» володіє 3,2% часткою. Роман Абрамович, який представлений в капіталі компанії через Crispian Investments є власником 6% пакета акцій ГМК. Крім цього, компанія може голосувати 15% пакетом акцій «Інтерроса» і «Русала». Схоже, що механізми, закладені в угоду акціонерів дійсно працюють і забезпечують баланс інтересів акціонерів.

    В рамках підготовки даних був проведений аналіз інформаційного поля на предмет конфлікту акціонерів, який здійснювався в період з 2008 по 2013 рік з використанням баз даних таких інформаційно-новинних агентств як РБК, «Фінам», «Ведомости», «Коммерсант», Forbes, Газета .ru, РІА «Новости», «Інтерфакс». В цілому в розглянутих часових рамках було виявлено 735 новин зі згадуванням компанії «Норільський Нікель». З них було відібрано ті новини, які мають пряме відношення до конфлікту акціонерів. Число таких новин склало 57.


    Розділ 2. Методологія дослідження

    Для аналізу впливу новин на зміну ринкової вартості в ході конфлікту акціонерів в ГМК «Норільський Нікель» був використаний метод подій, який є дуже популярним методом оцінки серед досліджень з даної тематики. Вперше метод подій був поданий в роботах Болла і Брауна (Ball, Brown, 1968), Фами, Фішера, Дженсена і Ролла (Fama, Fisher, Jensen, Roll, 1969), але основні елементи методу подій можуть бути знайдені в більш ранніх роботах. Для оцінки надлишкової прибутковості в момент виходу новини, метод подій передбачає використання ринкової моделі CAPM для коригування дохідності та нівелювання ефекту від публічного висвітлення події. Ринкова модель, широко використовувана в дослідженнях, представлена в рівнянні нижче, де R t і RM t відносяться до прибутковості акції і ринку, відповідно, в момент t, e t - випадкова помилка спостереження, що відповідає за специфічну для даної фірми прибутковість, із середнім значенням рівним нулю:

    Згідно з припущенням про структуру ринкової моделі, специфічна для компанії дохідність - e t не пов'язана з ринком, і її очікуване значення дорівнює нулю. Таким чином, очікуване значення прибутковості в день події одно:

    Потім, надлишкова прибутковість в момент події вважається як фактична прибутковість акцій (R 0) мінус очікувана прибутковість згідно моделі CAPM (E (R 0 | RM 0):

    Параметри a і b рівняння в ринковій моделі розраховуються на основі регресії прибутковості акцій (R t) на прибутковість ринку, ринкового індексу (RM t) в обраний період розрахункового вікна. Зазвичай період розрахункового вікна складає 250 днів, яке приблизно дорівнює числу торгових днів в році.

    У таблиці нижче наводиться добірка робіт з межами розрахункового вікна і вікна події, в яких основним методом дослідження є метод подій. У даних роботах розглядаються різні розрахункові вікна подій, на яких будується ринкова модель, а також використовуються різні вікна подій, в рамках яких вважається надмірна прибутковість акцій. Одним з мінусів вузького розрахункового вікна для ринкової моделі є той факт, що вікно може не захоплювати сезонність або будь-які інші специфічні для акцій компанії характеристики. У даній ситуації більшість дослідників вибирають 200 - 250 торгових днів, які є наближенням динаміки акцій протягом року (Corrado, 2011). Крім того, надлишкова прибутковість перевіряється на різних вікнах. Вибір великі вікна події аргументується тим, що ринок може заздалегідь відреагувати на інформацію про судовий конфлікт в силу чуток або інформаційних витоків, а також запізнілої реакції ринку. Однак, при виборі більшого вікна існує ризик включення інших інформаційних подій і, таким чином, спотворення оцінки досліджуваного ефекту.

    Таблиця 1 .Вибірка робіт, в яких використовувався метод подій

    дослідники

    Розрахункова вікно

    вікна події

    Karpoff, Lott (1993)

    200 [-230; -30], [30; 130]

    [-30; 30]

    Bhagat, Brickley, Coles (1994)

    150 [-171; -22]

    [-1; 0]

    MacKinlay (1997)

    250 [-252; -2]

    [-1; 1]

    Michaely, Thaler, Womack (1995)

    120

    [-1; 1]

    [-2; 2]

    Akbar, Baig (2010)

    120

    [10; 1], [- 1; 10], [- 5; 1], [- 1; 5], [-1; 1], [- 20; 20]

    Andres, Betzer, Bongard (2011)

    120

    [-1; 1]

    [-2; 2]

    В рамках методу подій передбачається, що прибутковість акцій підпорядковується нормальному розподілу. У зв'язку з цим, отримані показники надлишкової прибутковості перевіряються на статистичну значущість на основі статистики нормального розподілу. Перевіряється дві гіпотези - нульова та альтернативна. Згідно нульовій гіпотезі про відсутність надлишкової прибутковості, очікуване значення надлишкової дохідності в момент часу нуль (t = 0) дорівнює нулю і не дорівнює нулю в рамках альтернативної гіпотези (Corrado, 2011). Розподіл тестової статистики підпорядковується нормальному розподілу з n-2 ступенями свободи і має такий вигляд:

    Якщо тестове значення більше критичного значення С б (P (T n -2)> З б = б), нульова гіпотеза про відсутність надлишкової прибутковості відкидається на рівні значущості 1 б:

    Значення тестової статистики, яке більше ніж критичне значення верхнього хвоста розподілу (С б) сигналізує про те, що подія має значний позитивний ефект на котирування акцій в момент публічного оголошення. Аналогічно, якщо тестове значення менше критичного значення нижнього хвоста розподілу (-С б), подія має значний негативний ефект на котирування акцій досліджуваної компанії.


    Розділ 3. Вимірювання ринкового ефекту в результаті конфлікту в ГМК Норільський Нікель

    В роботі була проведена оцінка надлишкової прибутковості акцій компанії «Норільський Нікель» в момент появи в пресі новини про конфлікт. Надлишкова прибутковість була розрахована на основі відхилення передбаченої прибутковості компанії за ринковим індексом та фактичної прибутковості акцій:

    ,

    Де - надлишкова прибутковість акцій Норильського Нікелю в момент t,

    - фактична прибутковість акцій «Норильського Нікелю» в момент t,

    - передбачена на основі ринкової моделі прибутковість акцій «Норильського Нікелю» в момент t.

    Для розрахунку надлишкової прибутковості використовувалася ринкова модель, яка широко застосовується в дослідженнях ринків, що розвиваються. Для оцінки очікуваної прибутковості акцій «Норнікеля» використовувалися оцінені параметри бета і константи регресії прибутковості ринкового індексу MICEX на прибутковість акцій «Норильського Нікелю» (тікер GMNK) з розрахунковим вікном в 250 днів до початку конфлікту. Перед початком другого етапу конфлікту оцінені параметри перераховувалися на даних 2009 року. Спочатку передбачалося використовувати прибутковість ринкового індексу MICEX Metals & Mining, в який входять найбільші за ринковою капіталізацією представники металургійний і гірничодобувних галузей російської економіки. Однак оцінка кореляції прибутковості акцій «Норнікеля» і індексу MICEX M & M мінус 0,1 зумовило вибір на користь індексу MICEX з кореляцією доходностей 0,82. І індекс і акції торгуються на московській біржі в рублях. Для отримання даних з цінами використовувалася база котирувань «Фінам» з 2000 по 2015 рік.

    Прибутковість акцій і ринкового індексу була розрахована по формулі:

    ,

    Де - прибутковість акцій (індексу) в момент t,

    - ціна активу i в момент часу t,

    - ціна активу i в момент часу t-1.

    Надлишкова прибутковість розраховувалася для вікна події мінус 1 і плюс 1 день з моменту появи новини про конфлікт. Це було зроблено для того, щоб врахувати можливі витоки інформації про хід конфлікту. На другому етапі конфлікту, поява новин, що стосуються конфлікту стало настільки частим, що інтервал між їх появою в пресі становив менше 1 дня або новини з'являлися в один і той же день з різницею в кілька годин. Такі події були об'єднані в одне, розраховувалася їх спільна надлишкова прибутковість. Для подій з інтервалом між появою в пресі менше 2 днів надлишкова прибутковість оцінювалася в вікні (0, + 1).

    Загальні втрати акціонерів від конфлікту розраховувалися в два етапи. На першому етапі шляхом множення капіталізації компанії на надлишкову прибутковість в рамках вікна розраховувалися втрати для кожної події. Загальні втрати акціонерів розраховувалися шляхом підсумовування втрат по всіх подіях.

    У дослідженні висуваються наступні гіпотези:

    · Гіпотеза № 1: Первісне оголошення про початок акціонерного конфлікту негативно відбивається на вартості компанії.

    · Гіпотеза № 2: Новини, що характеризують подальше загострення конфлікту, ведуть до падіння вартості компанії.

    · Гіпотеза № 3: Ринок відреагує зростанням котирувань компанії при отриманні позитивних новини, що підвищує ймовірність дозволу і завершення конфлікту.

    · Гіпотеза № 4: При завершенні конфлікту передбачається відновлення вартості компанії, але нижче рівня, що передує початку конфлікту.

    · Гіпотеза № 5: Кумулятивна надлишкова прибутковість по всій вибірці новинних подій буде негативна.

    · Гіпотеза № 6: Ринок позитивно відреагує на новини про викуп акцій компанією.

    Сформовані гіпотези ґрунтуються на результатах попередніх досліджень щодо впливу корпоративних конфліктів на ринкову вартість компанії. В ході проведення дослідження очікується підтвердження всіх гіпотез крім однієї. Йдеться про гіпотезу номер 6, пов'язаної з реакцією ринку на викупи власних акцій. В цілому, всі дослідники наводять емпіричні дані, що доводять, що ринок позитивно реагує на цю подію. Однак, ряд досліджень стверджує, що конфлікт може спровокувати неефективний розподіл ресурсів. В ході конфлікту, «Русал» неодноразово виступав проти здійснення викупів акцій і звинувачував «НорНікель» в здійсненні даних операцій із залученням афілійованих з «Норнікеля» сторін. В даному випадку, мається на увазі, що ринок буде негативно оцінювати будь-яку інформацію про здійснення або плануванні зворотних викупів акцій, тому що це ці дії будуть здійснюватися в інтересах менеджменту ГМК і «Інтеррора». Здійснення програми викупів потенційно може збільшити пакет менеджменту і «Інтерроса» до контрольного, що може спричинити за собою ще більше загострення конфлікту. Однак ринок може оцінити можливість ескалації конфлікту інакше і припустив, що володіння контролем з боку менеджменту ГМК і «Інтеррос» автоматично покладе край протистоянню акціонерів.

    Новини з датою появи в пресі і надлишкової прибутковістю представлені в додатках 4 і 5. Новини розподілені в залежності від приналежності до першого або другого етапу конфлікту. У додатку 2 представлені основні новинні події для першого етапу конфлікту, в додатку 3, відповідно, для другого етапу. В силу скромною освітленості першого етапу конфлікту вдалося виділити тільки 5 значущих новин. Другий етап конфлікту характеризується частим появою публікацій і в загальному складається з 52 новин в ЗМІ.

    При розгляді надлишкових доходностей першого етапу конфлікту (події 1 - 5), реакція ринку на всі новини крім новин номер 2 і 5, відповідає гіпотезам, висунутим на початку дослідження. Незрозуміло, чому ринок реагує позитивної надлишкової прибутковістю на новина про скликання позачергових зборів акціонерів і негативно на новина про відкликання позову до «Норнікеля». Аналіз новин в досліджуваний період пошукові роботи не виявляє логічного пояснення даної ситуації. Можливо, новина в пресі з'явилася пізніше, ніж стала відома ринку і характеризує реакцію ринку на іншу інформацію.

    При вивченні реакції ринку на появу новин в рамках другого етапу конфлікту в 38 з 52 подій передбачена реакція ринку збіглася реакцією, висунутої в гіпотезах. Нова інформація про можливе швидке завершення конфлікту сприймалася ринком позитивно із середнім значенням наддохідності в 1,7%. Відповідно, інформація щодо можливої ​​ескалації конфлікту або його нешвидкого завершення сприймалася ринком негативно, середня надприбутковість склала -1,8%.

    На малюнку 1 представлена ​​гістограма розподілу надлишкових доходностей протягом усього періоду конфлікту в ГМК «Норільський Нікель». При перевірці на значимість використовується передумова про нормальність розподілу доходностей по всі вибірці. Ми можемо помітити наявність важких хвостів, що говорить про можливе порушення передумови в використовуваної вибірці.

    малюнок 1 . Розподіл надлишкових доходностей в період конфлікту

    Висунута гіпотеза про те, що ринок буде позитивно реагувати на інформацію про плановане зворотний викуп акцій підтвердилася. В ході аналізу надлишкової прибутковості спостерігається як позитивна, так і негативна реакція ринку на події даного типу із середньою надприбутковий 5,38% по модулю.

    Крім того, було виявлено 9 подій, реакцію ринку на які важко пояснити логічно. Це події номер 6, 9, 15, 16, 17, 19, 33, 41 і 47. Особливе здивування викликає позитивна реакція ринку на подачу «Русалом» позовів в Красноярський арбітражний суд, а також негативна реакція на події про те, що ФСФР і генпрокуратура не виявили порушень під час голосування на загальних зборах акціонерів «Норнікеля». Можливо, це пояснюється недовірою до російській судовій системі і відсутність необхідних компетенцій ФСФР і генпрокуратури в суперечках про корпоративне управління.

    У таблиці номер 2 представлені результати перевірки гіпотез про статистичної значущості отриманих результатів позитивної та негативної наддохідності розглянутих новин. Нульові гіпотези про статистичний незначущості надлишкових доходностей відкидаються на 1% рівні в обох випадках.

    Таблиця 2 . Перевірка гіпотез про статистичної значущості надприбутковий

    Новини з позитивною надлишкової прибутковістю

    Новини з негативною надлишкової прибутковістю

    кількість спостережень

    26

    31

    Середнє значення наддохідності

    1,77%

    -1,87%

    Розрахункове значення t-статистики

    16,7

    -21,1

    Критичне значення t-статистики (1%)

    2,7

    -2,7

    Сумарна надлишкова прибутковість в результаті відкритого конфлікту склала мінус 12,08% по всій вибірці подій.В кінцевому підсумку конфлікт обійшовся акціонерам зниженням ринкової капіталізації компанії «Норільський Нікель», втрати акціонерів склали 1,04 млрд дол. (31,5 млрд рублів) або 4% капіталізації компанії на момент завершення конфлікту. Боротьба двох акціонерів, які мали різні погляди на стратегічний розвиток компанії, дорого обійшлася компанії і її акціонерам. У даній ситуації, досить складно відповісти на питання про те, хто однозначно був негативним, а хто позитивним персонажем в конфлікті. Однак, одного позитивного учасника можна назвати зі стовідсотковою точність. Це Роман Абрамович, білий лицар, який поклав край конфлікту. Його не цікавили стратегічні аспекти інвестицій, в даному випадку він був класичним фінансовим інвестором. Акції компанії «Норільський Нікель» до початку конфлікту в липні 2008 коштували 5700 рублів, а після закінчення конфлікту в квітня 2013 торгувалися зі знижкою в 15% на рівні 4900 рублів. Даний факт підтверджує гіпотезу про неповне відновлення вартості компанії після завершення конфлікту.


    Розділ 4. Аналіз викупів акцій ГМК "Норільський Нікель"

    Протягом конфлікту компанія три рази приймала рішення про викуп власних акцій. Викупи власних акцій здійснювалися в 2008, 2010 і 2011 роках. У таблиці нижче наводиться порівняльні характеристик кожного викупу. Основними джерелами викупів згідно МСФЗ звітності були готівкові кошти на депозитах компанії. У 2007-2008 роках компанія отримала близько 15 млрд дол. Позикових коштів для фінансування капітальних витрат, частина пішла на викуп власних акцій. У 2010 році обсяг готівкових коштів збільшився на 49% з 3,6 млрд дол. До 5,5 млрд дол. За рахунок реалізації частки володіння в Stillwater Mining Company, казначейських акцій і надходжень від операційної діяльності. У 2011 році компанія виробила викуп акцій на суму в 9 млрд дол, джерелами фінансування були доходи від операційної діяльності, готівкові кошти та їх еквіваленти минулих періодів.

    Таблиця 3 . ПОРІВНЯЛЬНІ ХАРАКТЕРИСТИКИ викупу

    2008

    2010

    2011

    Дата оголошення

    22.08.2008

    29.12.2010

    13.09.2011

    Дата завершення

    9.02.2009

    12.08.2011

    28.10.2011

    Вартість транзакції, млрд дол.

    1,7

    3,5

    4,5

    Кількість акцій, млн

    7,9

    13,8

    14,7

    Ціна за акцію, дол.

    220,3

    252

    306

    Середня ціна за 6 місяців, дол

    222,3

    181,2

    254

    Премія до ринку

    -1%

    39%

    20%

    Частка від знаходяться в обігу акцій

    7,2%

    6,9%

    7,7%

    Для аналізу економічної доцільності викупів власних акцій були проаналізовані показники операційної діяльності, показники, що використовуються в кредитному аналізі, фактичні та планові капітальні витрати, дивідендні виплати. У кредитному аналізі використовувалися наступні показники:

    · Відношення операційного прибутку до виручці компанії - EBIT / Sales (операційна рентабельність);

    · Відношення чистого боргу компанії до EBITDA - Net debt / EBITDA. Значення показника більше чотирьох є критичним і говорить про високу частку боргу в компанії;

    · Відношення EBITDA до процентних виплат - EBITDA / Interests. Значення менше одиниці говорить про нездатність компанії обслуговувати борг;

    · Фінансовий важіль, розрахований як відношення сукупного боргу компанії до сукупного капіталу (Total Debt / Total Capital). Показник зазвичай порівнюється з середньогалузевими значеннями для конкретної галузі.

    Для галузі кольорової металургії був проведений аналіз середньогалузевих показників з 2004 по 2014 рік. Компанії для оцінки середньогалузевих показників були відібрані за допомогою бази даних Compustat Global. До вибірки увійшли 84 підприємства кольорової металургії. Результати за 2004-2014 роки представлені в Таблиці 4.

    У таблиці можна побачити знижувальну тенденцію рентабельності продажів і коефіцієнта покриття відсотків. Протягом усього спостереження коефіцієнт EBITDA / Interests не перетинає критичного значення, що показує здатність компаній в галузі обслуговувати свої боргові зобов'язання. Показник фінансового важеля не перевищує значення 0,23 протягом усього періоду.

    Таблиця 4 . Оцінка середньогалузевих показників для підприємств кольорової металургії з 2004 по 2014 рік

    2004

    2005

    2006

    2007

    2008

    2009

    2010

    2011

    2012

    2013

    2014

    EBIT / Sales

    5%

    4%

    5%

    4%

    4%

    2%

    4%

    5%

    2%

    1%

    2%

    EBITDA / Interests

    3,2

    3,1

    30,5

    6,6

    3,1

    2,4

    4,0

    2,5

    1,5

    1,0

    0,3

    Net Debt / EBITDA

    3,4

    3,6

    3,3

    3,5

    4,0

    3,5

    2,3

    2,9

    3,4

    4,4

    2,0

    Leverage (TD / TС)

    0,23

    0,23

    0,23

    0,23

    0,23

    0,17

    0,17

    0,23

    0,17

    0,23

    0,23

    джерело: Compustat Global

    У таблиці 5 представлена ​​порівняльна статистика показників ГМК «Норільський Нікель» і середньогалузеві значення підприємств кольорової металургії. Показники операційної ефективності ГМК значно вище ніж в середньому по галузі і в період кризи 2008 року, а також в період конфлікту середній спред рентабельності становить 39%. Крім того, ГМК "Норільський Нікель" дотримується досить обережної політики боргового фінансування. В цілому, показники компанії в кілька разів краще середньогалузевих і навіть у кризовий 2008 рік не виходять за рамки критичних значень.

    Таблиця 5 . Порівняння фінансових показників ГМК «Норільський Нікель» з середньогалузевими значеннями

    2007

    2008

    2009

    2010

    2011

    2012

    середнє

    Нор
    нікель

    середнє

    Нор
    нікель

    середнє

    Нор
    нікель

    середнє

    Нор
    нікель

    середнє

    Нор
    нікель

    середнє

    Нор
    нікель

    EBIT /
    Sales

    4%

    55%

    4%

    32%

    2%

    41%

    4%

    51%

    5%

    45%

    2%

    33%

    EBITDA /
    Interests

    6,6

    38,9

    3,1

    15,9

    2,4

    31,6

    4,0

    77,1

    2,5

    72,5

    1,5

    20,5

    NetDebt /
    EBITDA

    3,5

    -0,02

    4,0

    0,55

    3,5

    0,22

    2,3

    -0,42

    2,9

    0,48

    3,4

    0,77

    Leverage (TD / TC)

    0,23

    0,23

    0,23

    0,31

    0,17

    0,24

    0,17

    0,12

    0,23

    0,27

    0,17

    0,24

    джерело: capital IQ , Compustat Global

    Дивідендні виплати ГМК «Норільський Нікель» представлені в таблиці 6, а також в додатку 3.Згідно із затвердженою у 2002 році дивідендну політику, компанія прагне виділяти 20-25% чистого прибутку за МСФЗ на виплати акціонерам. Ми можемо помітити, що в 2008 році компанія порушила свої умови в силу відсутності чистого прибутку через падіння світових цін на кольорові метали. З іншого боку, компанія протягом усього ходу конфлікту, а також у наступні роки стабільно виплачувала дивіденди в розмірах, що перевищують 25% від чистого прибутку.

    Таблиця 6 . Коефіцієнт дивідендних виплат З 2006 по 2015 рік

    2006

    2007

    2008

    2009

    2010

    2011

    2012

    2013

    2014

    2015

    Річні дивіденди, млн руб.

    44

    41

    0

    40

    34

    37

    63

    74

    227

    99

    Чистий прибуток, млн руб.

    158

    130

    -13

    78

    101

    116

    66

    25

    123

    125

    Коефіцієнт див. виплат

    28%

    32%

    0%

    51%

    34%

    32%

    96%

    292%

    184%

    80%

    Згідно з інвестиційною програмою ГМК «Норільський Нікель» в період з 2011 по 2025 рік планується витратити на капітальні витрати 35 млрд дол. При цьому щорічний витрати в середньому повинні скласти 2,5 млрд дол. У таблиці 7 представлений план-факт аналіз інвестиційних витрат компанії в період з 2008 по 2013 рік. Інвестиційна програма компанії піддавалася найбільшої коригування в 2008 році через кризу і падіння цін на кольорові метали, а також в період з 2011 по 2013 рік. Дані коригування бюджету збігаються з часовим проміжком конфлікту головних акціонерів «Норильського Нікелю» і реалізацією програм по викупу акцій. Однак, з точністю назвати викупи акцій причиною цих коригувань можна. Сам менеджмент пояснює дані розбіжності оптимізацією інвестиційної політики компанії відповідно до прийнятої стратегії ефективності, яка передбачає інвестування лише в найбільш цінні активи, які знаходяться на території Росії. Так, інвестиційна програма в 2010-2013 була скорочена через продаж непрофільних активів, а капітальні витрати в інші профільні закордонні активи були зведені до мінімуму відповідно до щорічних звітів компанії.

    Таблиця 7 . План-факт аналіз капітальних витрат ГМК «Норільський Нікель»

    2008

    2009

    2010

    2011

    2012

    2013

    План, млрд дол.

    2,2

    1

    1.77

    2.8

    3

    2.5

    Факт, млрд дол.

    1,69

    1, 06

    1,73

    2,2

    2,69

    1,97

    Відхилення, млрд дол.

    -0,53

    0.061

    -0.04

    -0.6

    -0.31

    -0.53

    Відхилення у відсотках від плану

    24%

    6%

    -2%

    -21%

    -10%

    -21%

    В результаті аналізу викупів і їх впливу на фінансові показники ГМК «Норільський Нікель», не було виявлено суттєвих фактів, які б піддавали компанію на ризик або надавали на неї істотний негативний ефект. Компанія характеризується низькою часткою боргу, стабільними виплатами дивідендів в розмірі не менше 25% від чистого прибутку за МСФЗ і не дуже обтяжливими капітальними витратами. У цих умовах компанія веде діяльність з викупу і продажу казначейських акцій протягом невеликого проміжку часу, тим самим створюючи додаткове джерело прибутку.


    висновок

    В результаті проведеного аналізу реакції ринку на появу новин про наявність корпоративного конфлікту в «Норильському Нікелі» було виявлено, що ринок в цілому негативно оцінює конфлікт інтересів мажоритарних акціонерів всередині компанії і реагує зниженням котирувань з середньою надлишкової прибутковістю мінус 1,87%. Сумарна надлишкова прибутковість в період розглянутого конфлікту склала мінус 12%. При цьому, акціонери зазнали величезних прямі і непрямі втрати, які в сукупності склали 1 млрд дол., Або 4% від капіталізації компанії на момент завершення конфлікту. Результати роботи узгоджуються з російськими та зарубіжними дослідженнями з даної тематики, в ході яких також було виявлено суттєве зниження котирувань акцій і спостерігалася негативна надлишкова прибутковість в момент публікації новин про конфлікт. У 41 випадку з 57 передбачена реакція збіглася з фактичної реакцією ринку. В інших випадках можлива реакція ринку не підтвердилася. Особливо дивним видається позитивна реакція ринку при подачі позову «Русалом» проти «Норнікеля».

    Висунута гіпотеза про позитивний ефект викупів підтвердилася. Емпіричні результати роботи узгоджуються з результатами досліджень на даних Європи і США. Ринок позитивно сприймав заяви менеджменту ГМК про намір викупити власні акції тому, що компанія пропонувала високі премії до поточної ринкової ціною.

    В ході дослідження не вдалося з'ясувати, яку частину з даних втрат становлять прямі витрати, однак, можна припустити, що істотну частку втрат становлять витрати зниження ділової репутації компанії. Так в ході корпоративного конфлікту, менеджмент компанії вдавався до зворотного викупу акцій, які супроводжувалися позитивними реакціями ринку. В результаті аналізу викупів акцій не було виявлено будь-якого істотного негативного впливу на фінансові показники компанії. Запропоноване припущення про те, що ринок може негативно сприймати викупи акцій, не підтвердилося.

    Однак, при проведенні програм викупів власних акцій, менеджмент цілком міг переслідувати свої власні цілі, наприклад, посилити свої позиції за рахунок продажу акцій дочірнім компаніям після їх викупу з ринку. Дані факти можуть пояснювати виникли непрямі витрати, пов'язані з погіршенням репутації компанії. Дані міркування узгоджуються з висновками аналогічних досліджень в тому, що компанії, втягнуті як в міжфірмовий конфлікти, так і в конфлікти всередині фірми зазнають істотні непрямі витрати. Як відзначають багато авторів, дані витрати пов'язані з відволіканням менеджменту від прямих зобов'язань з операційного управління компанією, альтернативної вартості нецільового використання коштів, а також витрат репутації, погіршенням умов ведення бізнесу з кредиторами, постачальниками і споживачами. У превалирующем числі випадків, ринок оцінює компанії, залучені в конфлікт, негативно і відповідає падінням капіталізації компанії.

    На мій погляд, в даному випадку я б розцінював викупи акцій негативно, тому що менеджмент компанії цілком міг скористатися ситуацією і передати акції дочірнім структурам, які в свою чергу могли виконувати вказівки менеджменту ГМК на загальних зборах акціонерів. Дана ситуація здається мені цілком реалістичною в рамках російської бізнес практики і відсутністю заборони голосування квазіказначейскімі акціями. На мій погляд, даний факт є негативним і доводить пряме обмеження прав міноритарних акціонерів. Проте, ринок позитивно сприймав заяви менеджменту ГМК про намір викупити власні акції тому, що по-іншому оцінював ситуацію. Конфлікт в Норильському Нікелі підтверджує актуальність вигод приватного контролю і слабкому захисті прав міноритарних акціонерів в російських компаніях.

    Список літератури

    1. Березинець І.В., Ільїна Ю.Б., Фахрітдінова Д.Н. (2014 року), Корпоративні конфлікти та фінансова результативність компаній, вісник С.-Петерб. Університету Сер.Менеджмента, випуск 2 (2014) 100-135.

    2. Полієнко В., Старюк П. (2004), Корпоративне управління та вартість компанії: ситуація в Росії, Журнал Управління компаній, Випуск №1'2004

    3. Степанов С., Габдрахманов С. (2011), Корпоративні конфлікти в сучасній Росії і за кордоном, Центр економічних і фінансових досліджень і розробок в Російській економічній школі

    4. Чиркова Е.В., Мороз І.В., драні Ю.Я. (2014 року), Вплив конфлікту акціонерів на ринкову вартість компанії на прикладі ВАТ «ВимпелКом», Корпоративні фінанси, випуск №4 (32) (2014 року)

    5. Ball R., Brown P. (1968), An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers, Journal of Accounting Research 6, 159-178.

    6. Bauer R., Braun R. (2010), Misdeeds Matter: Long-Term Stock Price Performance after the Filling of Class-Action Lawsuits, Financial Analyst Journal, Volume 66-6, CFA Institute, (2010)

    7. Bhagat, S., Bizjak, J., Coles, JL (1998), The Shareholder Wealth Implications of Corporate Lawsuits, Financial Management, 4 (27) (1998) 5 27.

    8. Bhagat, S., Brickley, JA, Coles, JL (1994), The costs of inefficient bargaining and financial distress. Journal of Financial Economics, 35 (1994) 221-247.

    9. Bhagat S., Romano R., (2002), Event studies and the law: Part 1. Technique and corporate litigation, American Law and Economics Review 4 (1), 141-167.

    10. Bradley D., Cline B., Qin Lian, Class action lawsuits and executive stock option exercise, Journal of Corporate Finance 27 (2014) 154-172.

    11. Brown SJ, Warner JB, (1985), Using daily stock returns: the case of event studies, Journal of Financial Economics 14 (1), 3-31.

    12. Byrd J., Parrino R., Pritsch G. (1998), Stockholder-Manager Conflict and Firm Value, Financial Analyst Journal, May / June 1998 Volume 54 Issue 3

    13. Corrado C., Event Studies: A methodology Review, Accounting and Finance 51 (2011) 207-234

    14.Cox R., Means Jr., DB, (1999), The Capital Market Reaction to Lawsuits: Some Additional Evidence, International Journal of Commerce and Management, 9 (1999) 45-58.

    15. Cutler, DM, Summers, LH (1988), The Costs of Conflict Resolution and Financial Distress: Evidence from the Texaco-Pennzoil, The RAND Journal of Economics, 2 (19) (1988) 157-172.

    16. Dann L., Masulis R., Mayers D., Repurchase tender offers and earnings, Journal of Accounting and Economics, 1991, 14, 217 - 251.

    17. Dias, Armando Lopes, Alexandre Di Miceli da Silveira (2009), What are the Costs of Conflicts between Controlling and Minority Shareholders in a Concentrated Ownership Environment ?, Center for Corporate Governance Research, Working Paper Series 006 (2009)

    18. Engelmann, K., Cornell, B. (1988), Measuring the Cost of Corporate Litigation: Five Case Studies, The Journal of Legal Studies. 2 (17) (1988) 377-399.

    19. Fama EF, Fisher L., Jensen MC, Roll R. (1969), The adjustment of stock prices to new information, International Economic Review 10 (1), 1-21.

    20. Fich EM, Shivdasani A. (2007), Financial fraud, directors reputation and shareholder wealth, Journal of Financial Economics, 86 (2007), 306-336.

    21. Fields, MA (1990), The Wealth Effects of Corporate Lawsuits, Pennzoil v. Texaco, Journal of Business Research, 21 (1990) 143-158.

    22. Hertzel, MG, Smith, JK (1993), Industry Effects of Interfirm Lawsuits: Evidence from "Pennzoil v. Texaco, Journal of Law, Economics, & Organization, 2 (9) (1993). - 425-444.

    23. Hickox C., Lin BX, Oppenheimer H., Zhang T. (2014 року), How do analyst react to shareholders class action lawsuits ?, Journal of Economics and Business, Vol.75 (2014 року) 45-67.

    24. Karpoff, JM, Lee, DS, Martin, GS (2008), The Cost to Firms of Cooking the Books, Journal of Financial and Quantitative Analysis, 43 (2008) 581-612.

    25. Karpoff, JM, Lott, JR (1993), The Reputational Penalty Firms Bear from Committing Criminal Fraud, Journal of Law and Economics, 2 (36) (1993) 757-802.

    26. Karpoff, JM, Lott, JR, Rankine, G. (1999), Environmental Violations, Legal Penalties, and Reputation Costs, John M. Olin law & economics working paper, № 2.

    27. Koku, PS, Qureshi, AA (2006), Analysis of the Effects of Settlement of Interfirm Lawsuits, Managerial and Decision Economics, 27 (2006) 307-318.

    28. Koku, PS, Qureshi, AA, Akhigbe, A. (2001), The effects of news on initial corporate lawsuits, Journal of Business Research, 53 (2001) 49-55.

    29. Lakonishok J., Vermalen T., Anomalous price behavior around repurchase tender offer, Journal of Finance, 1990, 45, 455-477.

    30. Lin, Chih-Pin, Chuang, Cheng-Min (2011), Principal-Principal Conflicts and IPO Pricing in an Emerging Economy, Corporate Governance: An International Review, 19 (6) (2011) 585-600.

    31. Lee Chun I., Demissew Diro Ejara, Kimberly C.Gleason, An Impirical analysis of European Stock Repurchases, Journal of Multinational Financial Management 20 (2010) 114-125.

    32. Masulis R., Repurchases by tender offer - an analysis of stock price changes, Journal of Finance, 1980, 35, 305-321.

    33. Mnookin, RH, Wilson, RB (1989), Rational Bargaining and Market Efficiency: Understanding Pennzoil v. Texaco, Virginia Law Review 2 (75) (1989) 295-334.

    34. Nam S., Nam C., Kim S., The impact of patent litigation on shareholders 'value in the smartphone industry, Technological Frecasting and Social Change 95 (2015) 182-190.

    35. Prince D., Rubin PH (2002), The Effects of Product Liability Litigation on the Value of Firms, American Law and Economics Review V4 N1 (2002) 44-87.

    36. Vermalen T., Common stock repurchases and market signaling, Journal of Financial Economics, 9, 139-183.

    37. Yook Ken C., Long-run Stock Performance Following Stock Repurchases, The quarterly review of Economics and Finance 50 (2010) 323-331

    38. Yook Ken C., Gangopadhyay P., A comprehensive examination of the wealth effects of recent stock repurchase announcements, Review of Quantitative Finance and Accounting, (2011) 37: 509-529

    39. Gatzert, Nadine, The impact of corporate reputation and reputation damaging events on financial performance: Empirical evidence from the literature, working paper.


    додатки

    Додаток 1. Динаміка цін акцій ГМК "Норільський Нікель"

    Додаток 2. Найбільші корпоративні конфлікти в Росії, РБК 2012

    компанія

    Активи, млн дол

    терміни конфлікту


    Учасники конфлікту

    галузь

    1

    Мегафон

    12 370

    2010 - червень 2011

    Телекомінвест, Altimo і TeliaSonera

    зв'язок

    2

    ТНК-BP

    7 600

    січень 2011 - 2012

    BP (володіє 50% ТНК-BP), Консорціум AAR (засновники: Альфа-Груп, Access Industries і ГК Ренова ») володіє 50% ТНК-BP

    ПЕК

    3

    ВимпелКом

    6 390

    січень 2011 - 2013

    Altimo, Telenor

    зв'язок

    4

    норильский нікель

    4 500

    2010 - грудень 2012

    UC Rusal (25.13%), Інтеррос (25%), менеджмент компанії

    металургія

    5

    Ингосстрах

    2 500

    2006 - триває

    Базовий елемент (близько 60%), Вега, Новий капітал і Інвестиційна ініціатива (PPF Investments, в сукупності 38.5%)

    Страхування

    6

    Уралкалий, Сильвініт

    2 000

    2010 - травень 2011

    Структури Зелімхана Муцоєва і Анатолія Скурова (сукупно 47%), міноритарні акціонери, в т.ч. Акрон (8.1%)

    хімія

    7

    Стрічка

    800

    2010 - триває

    Серпня Мейер (40.6%), ВТБ Капітал і TPG Capital (30.8%)

    Торгівля

    8

    Укртатнафта

    500

    2007 - триває

    Нафтогаз України і група компаній, пов'язаних з акціонерами Приватбанку (Дніпропетровськ), Татнафта, Міністерство майна Татарстану

    нафтопереробка

    9

    ТГК-2

    460

    Рік випуску 2008 - триває

    Група «Синтез», фонд Prosperity Capital

    Енергетика

    10

    Максі-Груп

    300

    2007 - триває

    Микола Максимов, НЛМК

    металургія


    Додаток 3. Історичні дивіденди по акціях ГМК «Норільський Нікель»

    період

    Дата складення переліку осіб, які мають право на отримання дивідендів

    Дата прийняття рішення про виплату

    Дата закінчення виплат

    Розмір дивідендів на 1 акцію, руб.

    Разом дивідендів, млн. Руб.

    9 м 2015

    30.12.2015

    19.12.2015

    11.02.2016

    321.95

    50947.10

    6 м 2015

    25.09.2015

    14.09.2015

    29.10.2015

    305.07

    48275.90

    2014

    25.05.2015

    13.05.2015

    30.06.2015

    670.04

    106030.80

    9 м 2014

    22.12.2014

    11.12.2014

    04.02.2015

    762.34

    120636.90

    2013

    17.06.2014

    06.06.2014

    22.07.2014

    248.48

    39320.80

    9 м 2013

    01.11.2013

    20.12.2013

    18.02.2014

    220.7

    34925.00

    2012

    30.04.2013

    06.06.2013

    05.08.2013

    400.83

    63429.53

    2011

    24.05.2012

    29.06.2012

    28.08.2012

    196

    37363.04

    2010

    16.05.2011

    21.06.2011

    18.08.2011

    180

    34312.51

    2009 (2)

    21.05.2010

    28.06.2010

    27.08.2010

    210

    40031.83

    2007

    26.05.2008

    30.06.2008

    29.08.2008

    112

    21350.31

    9 м 2007

    13.11.2007

    21.12.2007

    19.02.2008

    108

    19777.91

    2006

    15.05.2007

    28.06.2007

    24.08.2007

    120

    21975.45

    9 м 2006

    05.10.2006

    24.11.2006

    29.12.2006

    56

    21975.45

    2005

    15.05.2006

    29.06.2006

    28.08.2006

    53.49

    21975.45

    9 м 2005

    11.11.2005

    30.12.2005

    28.02.2006

    43

    21975.45

    2004

    12.05.2005

    30.06.2005

    29.08.2005

    28

    21975.45

    9 м 2004

    08.10.2004

    23.11.2004

    31.12.2004

    41.4

    21975.45

    9 м 2003

    13.11.2003

    29.12.2003

    28.02.2004

    42.1

    21975.45

    2002

    14.05.2003

    30.06.2003

    29.08.2003

    21.7

    21975.45

    2001

    16.05.2002

    30.06.2002

    15.10.2002

    23

    21975.45


    Додаток 4. Надлишкова прибутковість при публікації новин про конфлікт в "Норнікель" квітень 2010 - квітень 2013 року

    Дата

    опис новини

    надлишкова прибутковість

    Зміна капіталізації, млрд. Руб.

    6

    01.04.2010

    Дерипаска увійшов до списку кандидатів до ради директорів Норнікеля

    1.20%

    11.3

    7

    29.06.2010

    «Русал» вимагає скликання позачергових зборів акціонерів "Норнікеля"

    -3.64%

    -30.7

    8

    08.07.2010

    "Норнікель" може не виплатити дивіденди через конфлікт «Русала» і «Інтерроса»

    -0.07%

    -0.6

    9

    09.07.2010

    «Русал» просить ФСФР перевірити результати зборів акціонерів "Норнікеля"

    0.98%

    8.2

    10

    30.07.2010

    «Русал» вимагає зміни керівництва "Норнікеля" і пропонує викупити частку «Інтерроса» в ГМК

    -0.50%

    -4.4

    11

    03.08.2010

    Генпрокуратура розбереться в конфлікті акціонерів "Норнікеля"

    -0.33%

    -2.9

    12

    04.08.2010

    «Інтеррос» і менеджмент "Норнікеля" можуть викупити частку "Русала" в ГМК

    0.78%

    6.9

    13

    06.08.2010

    «Русал» направив в "Норнікель" вимогу про скликання позачергових зборів акціонерів

    -0.66%

    -5.9

    14

    11.08.2010

    «Русал» подав до Лондонського арбітражного суду заяву проти «Інтерроса»

    -1.65%

    -15.0

    15

    16.08.2010

    «Русал» подав позов до керівництва "Норнікеля" в Красноярський арбітражний суд

    1.91%

    16.8

    16

    20.08.2010

    «Русал» подав до суду на пенсійний фонд «Норнікеля»

    0.49%

    4.5

    17

    06.09.2010

    ФСФР не виявила порушень за підсумками перевірки зборів акціонерів "Норнікеля"

    -1.10%

    -10.1

    18

    09.09.2010

    «Русал» буде номінувати Дерипаску та Волошина до ради директорів "Норнікеля"

    -1.91%

    -17.6

    19

    10.09.2010

    Генпрокуратура не виявила порушень при перевірці зборів акціонерів "Норнікеля"

    -0.29%

    -2.6

    20

    13.09.2010

    ФСФР виявила змову менеджменту "Норнікеля" і "Інтерроса" з Bank of New York

    -2.67%

    -24.4

    21

    15.09.2010

    Юрій Чайка заявив, що збори акціонерів "Норнікеля" пройшло з порушеннями

    -1.46%

    -13.0

    22

    24.09.2010

    "Норнікель" просить ФСФР і прокуратуру перевірити документи структури «Русала»

    1.65%

    14.4

    23

    21.10.2010

    Акціонери "Норнікеля" проголосували проти переобрання ради директорів ГМК

    -1.93%

    -18.3

    24

    22.10.2010

    «Інтеррос» готовий заплатити $ 9 млрд за пакет «Русала» в «Норнікелі»

    1.55%

    14.8

    25

    03.11.2010

    Вексельберг: рада директорів "Русала" не планує продаж частки в «Норнікелі»

    -0.83%

    -8.2

    26

    10.11.2010

    «Русал» має намір створити пул інвесторів для викупу частки «Інтерроса» в «Норнікелі»

    1.85%

    19.0

    27

    16.12.2010

    "Норнікель" запропонував викупити у «Русала» блокпакет ГМК за $ 12 млрд, але Русал відкинув пропозицію

    -0.77%

    -9.0

    28

    24.12.2010

    "Норнікель" розглядає можливість buyback на $ 4,5 млрд

    0.30%

    3.6

    29

    27.12.2010

    "Норнікель" готовий збільшити ціну пропозиції про викуп акцій ГМК у "Русала"

    0.35%

    4.1

    30

    29.12.2010

    "Норнікель" не домовився з «Русалом» про викуп 25% акцій ГМК

    -1.36%

    -17.1

    31

    19.01.2011

    "Норнікель" може зробити «Русалу» нову пропозицію про викуп частки в ГМК

    1.54%

    19.9

    32

    07.02.2011

    Дочка «Норнікеля» призупинила зворотний викуп акцій через судову заборону

    -2.32%

    -30.0

    33

    11.02.2011

    Красноярський суд відмовив «Русалу» і «Фонмі» в позові до «Норнікелю»

    1.76%

    21.4

    34

    14.02.2011

    «Русал» подав позови до судів Англії та США на виїмку документів по операціях «Норнікеля»

    -0.20%

    -2.5

    35

    16.02.2011

    Олег Дерипаска не має наміру продавати 20% "Норнікеля" за $ 12,8 млрд

    -3.59%

    -43.9

    36

    22.02.2011

    Вексельберг підтримав пропозицію «Норнікеля» «Русалу» про викуп 20% акцій ГМК

    0.31%

    3.6

    37

    25.02.2011

    Суд зобов'язав Trafigura надати «Русалу» документи по угоді з «Норнікелем»

    -2.29%

    -26.9

    38

    01.03.2011

    «Русал» програв суд за угодою «Норнікеля» з Trafigura у Високому суді Лондона

    2.59%

    31.3

    39

    04.03.2011

    Рада директорів "Русала" відхилив оферту "Норнікеля"

    -0.41%

    -5.1

    40

    10.03.2011

    «Інтеррос» впевнений, що збереже перевагу в раді директорів "Норнікеля"

    -2.61%

    -32.5

    41

    14.03.2011

    Акціонери «Металлоинвеста» і «Русала» домовилися про партнерство в «Норнікелі»

    4.69%

    55.0

    42

    22.03.2011

    За підсумками позачергових зборів акціонерів тільки два представника «Русала» обрані до ради директорів «Норильського Нікелю»

    -0.49%

    -6.1

    43

    05.04.2011

    Дочка «Норнікеля» починає скупку акцій ГМК на ринку

    -0.30%

    -3.9

    44

    27.05.2011

    Потанін відкинув пропозицію Вексельберга і Блаватника викупити його частку в «Норнікелі»

    -1.52%

    -18.7

    45

    14.06.2011

    «Русал» відкликав позов до «Норнікелю» з приводу продажу Trafigura 8% акцій ГМК

    0.58%

    7.0

    46

    19.08.2011

    "Норнікель" запропонує «Русалу» купити 15% акцій ГМК за $ 8,75 млрд

    1.32%

    15.3

    47

    05.09.2011

    Рада директорів "Русала" відхилив оферту "Норнікеля"

    3.27%

    40.8

    48

    13.09.2011

    Рада директорів "Норнікеля" схвалив новий зворотний викуп власних акцій на $ 4,5 млрд

    3.32%

    42.5

    49

    28.09.2011

    «Інтеррос» братиме участь у зворотному викупі акцій "Норнікеля" пропорційно своїй частці

    4.38%

    48.5

    50

    29.11.2011

    Дерипаска подав до суду Швейцарії позов проти Потаніна по справі про зворотний викуп акцій "Норнікеля"

    -2.26%

    -20.2

    51

    24.05.2012

    Прокуратура Швейцарії відмовилася порушувати справи за позовами Дерипаски

    -3.27%

    -25.8

    52

    29.06.2012

    Опубліковані результати річних зборів акціонерів, розстановка сил в раді директорів колишня

    -3.92%

    -33.5

    53

    20.08.2012

    Путін закликав акціонерів "Норнікеля" закінчити конфлікт

    1.02%

    8.1

    54

    09.10.2012

    Суд визнав недійсними рішення «Норнікеля» про проведення зворотного викупу

    -1.99%

    -15.7

    55

    26.11.2012

    Роман Абрамович стане «білим лицарем» для «Норильського нікелю»

    1.45%

    10.8

    56

    20.03.2013

    Всі суди між акціонерами "Норнікеля" будуть припинені після операції з Millhouse Capital

    0.10%

    0.8

    57

    18.04.2013

    Millhouse Capital закриє операцію з купівлі 5,87% акцій "Норнікеля" до 25 квітня

    2.75%

    21.3


    Додаток 5. Надлишкова прибутковість при публікації новин про конфлікт в "Норнікеля", липень - грудень 2008 р року

    Дата

    опис новини

    надлишкова прибутковість

    Зміна капіталізації, млрд. Руб.

    1

    09.07.2008

    Олег Дерипаска офіційно оголосив війну Потаніну

    -4.96%

    -0.009

    2

    13.10.2008

    "Норнікель" отримав вимогу "Gershvin Investments Corp. Limited" про скликання позачергових зборів акціонерів

    6.25%

    17.7

    3

    29.10.2008

    Норильському нікелю "заборонили зворотний викуп акцій

    -2.40%

    -8.8

    4

    25.11.2008

    Потанін і Дерипаска на прес конференції оголосили про врегулювання конфлікту

    1.39%

    5.2

    5

    01.12.2008

    "Русал" відмовився від позову до "Норнікелю"

    -8.14%

    -30.8




    Головна сторінка


        Головна сторінка



    Конфлікт акціонерів ГМК "Норільський Нікель"

    Скачати 126.9 Kb.